Análisis Amadeus (AMS) 2016

No todos los días analizamos una de las compañías españolas que es referencia mundial en su sector como lo es Amadeus. Como suele pasar, esto va asociado a ratios exigentes, pocas oportunidades de compra y hay que estar atento si queremos echarle el lazo.

Esta compañía no reparte un gran dividendo (sobre un 1,5%-2,5% de rendimiento en función de cuando la podamos comprar) pero tiene un crecimiento importante y si somos capaces de comprar a buen precio (algo que no es sencillo como ya hemos dicho), podemos tener un gran retorno en unos años. ¿Le echamos un ojo a ver que os parece?

Actividad e Historia de Amadeus

Amadeus es un proveedor de servicios tecnológicos para el turismo y sector de viajes (agencias, compañías de transporte, etc.). Su servicio más conocido es la plataforma de intermediación entre agencias de viaje y departamentos de viajes de grandes corporaciones con los proveedores de viajes (compañías aereas, hoteles, alquiler de coches, tren, etc.).

AMS negocio

En este sector, es líder mundial con un 43% de cuota de mercado y creciendo a buen ritmo desde el año 2000, donde tenía el 26% y era el tercer operador en este sector.

Amadeus fue fundada en 1987 por Air France, Iberia, Lufthansa y SAS, con el objetivo de conectar en tiempo real la oferta de los proveedores con agencias de viajes y consumidores. En 1992 tuvo su plataforma GDS (Sistema de distribución global) totalmente operativa y desde entonces ha estado incorporando nuevos clientes tanto en el lado de las agencias de viaje como en el de los proveedores de viajes, hasta llegar a ser la plataforma con mayor cuota de mercado. También se han ido incorporando nuevos servicios al más clásico de venta y reservas de billetes.

Amadeus tiene un historial de cotización reducido, salió a bolsa el 29 de Abril de 2010 mediante una OPV a un precio e 11€, y desde el 1 de Enero de 2011 cotiza en el Ibex 35.

Amadeus tiene un programa de reparto de dividendo entre los accionistas de entre el 40-50% del beneficio neto consolidado excluyendo extraordinarios (se subió de un 30%-40% a un 40%-50% en 2012 y normalmente se reparte el 50%). Además, la compañía tiene un programa de recompra de acciones que por ejemplo en 2014 tenía un objetivo de 320M€ o el 2,8% del capital social, lo que supone una remuneración extra al accionista.

Evolución del negocio de Amadeus

La evolución del negocio de Amadeus se puede ver en la siguiente gráfica:

ams_ventas-2016

La evolución es impresionante, incrementos de ventas, EBITDA y beneficios constantes y a ratios importantes, doble dígito de forma continua. El crecimiento además se realiza cuidando la eficiencia, con márgenes beneficio sobre ventas estables, incluso algo crecientes (por encima del 18% en los últimos años).

Muy buenos resultados en 2015: subida de un 14,5% en ingresos a los 3.912,7M€, un EBITDA que crece un 12,2% hasta 1.465,4M€ y el beneficio ajustado crece un 10% hasta los 751,8M€.

Crecimiento en ambas áreas de negocio también en 2015: en la parte de Soluciones Tecnológicas se registra un 7,5% más de pasajeros embarcados (747,3M de pasajeros) y en el área de Distribución, las reservas realizadas con su sistema suben hasta las 505M, un 8,3%.

Los 6 primeros meses de 2016 siguen con esta evolución espectacular: +15% en ventas, +16,5% en EBITDA y casi un +18% en beneficio neto ajustado. La caja no iba a ser una excepción y el FCF aumenta un 23% respecto al mismo periodo de 2015. A esto ayuda la integración de su última adquisición (Navitaire) que apoya el incremento de las cifras de forma significativa.

Algunas empresas tienen la habilidad de hacer fácil lo casi imposible, este crecimiento año tras años no está al alcance de muchas compañías.

Tampoco parece que la decisión de Lufthansa de cobrar un extra por los billetes vendidos fuera de su página web le haya afectado, ni en crecimiento de negocio (reservas, pasajeros embracados, etc.), ni en ingresos (suben las tarifas por embarque un 5% y un 9% las de reserva). No sólo en el año completo sino también en el 4T2015 (trimestre afectado completamente por la decisión) o ya en los datos de 2016.

Recordemos que en el verano de 2015, la compañía estuvo en el ojo del huracán por una posible amenaza a su modelo de negocio. Lufthansa decidió cobrar 16€ a toda venta de billetes que no se realice por sus canales directos a partir de 1 de Septiembre (evitando los intermediarios como Amadeus). Sinceramente, creo que es más una postura de fuerza para tratar de reducir los costes de las tarifas de un nuevo contrato (el suyo con Amadeus acababa en pocos meses).

Para Amadeus sería un verdadero problema si el resto de aerolineas siguieran el ejemplo de Lufthansa, aunque no es tan sencillo. Primero no es lo mismo tener un canal web de venta directa, a tener uno que sea capaz de soportar el nivel de tráfico y transacciones que se necesita para absorber todas sus ventas, necesitarían una buena inversión en infraestructuras y desarrollo para alcanzar el nivel tecnológico de la plataforma de Amadeus (no es montarse un blog). En segundo lugar, las agencias de viajes dejarían de tener todas las opciones en un pantallazo y tendrían que realizar varias consultas en cada una de las plataformas de venta directa para conseguir recopilar las opciones. Los costes para las agencias se incrementan notablemente.

Todo esto se consigue con una una fuerte inversión en I+D, una constante evolución en sus servicios, añadiendo nuevas funcionalidades, alta fiabilidad y calidad en el servicio, lo que le permite seguir incrementando su cuota de mercado, el número de operaciones, y el “fee” medio por cada operación (actualmente está ligeramente por encima de 4€).

Calidad del negocio.  Como era de esperar todo esto se traduce en un ROCE espectacular, con un valor de 19,2% de media en los últimos 5 años y llegando al 20,8% en 2015.

Tras este retorno se esconde como es habitual alguna ventaja competitiva, Amadeus ha conseguido una plataforma y unos servicios que han conquistado a una gran parte de los grandes del sector. En este punto, está tan extendida y maneja tal cantidad de clientes, que resulta casi imprescindible para quien quiera operar en este sector y le da a Amadeus la capacidad de ir subiendo las tarifas medias por sus servicios año tras año.

Deuda. La deuda a 31 de diciembre de 2015 era de 1.611M€, lo que supone un ratio Deuda/EBITDA de 1,1, valor muy contenido que le permite poder aprovechar cualquier oportunidad que se presente. De hecho, en Enero de 2016 se ha completado la adquisición de Navitaire a Accenture por 766M€ financiada con deuda.

La deuda financiera neta a 30 de junio de 2016 se sitúa en 2.147,5 millones de euros, con un ratio de deuda neta/EBITDA de los últimos doce meses de 1,31 veces (entre 1,1 y 1,3 es el rango habitual de los últimos años).

Aunque no he encontrado un coste medio de la deuda, las nuevas emisiones que está realizando se hacen a tipos de escándalo, a finales de Septiembre se han emitido 500M€ en euro bonos a cuatro años y un tipo del 0,125%, la envidia de la mayor parte de las empresas.

Amadeus tiene un rating con grado de inversión, BBB con outlook positivo por S&P y Baa2 por Moody’s.

Conclusión. Sinceramente, una de las joyas de nuestra bolsa. El problema es poder comprarla a precios atractivos, normalmente ni siquiera en los grandes desplomes suele sufrir y sirve como refugio de muchos inversores.

Mientras siga demostrando esa capacidad de crecimiento, es una de las empresas que me encanta para formar parte de mi grupito de empresas de bajo rendimiento/alto crecimiento.

Análisis del dividendo de Amadeus

La evolución del dividendo se puede observar en la siguiente gráfica:

ams_bpa-2016

El incremento medio del dividendo en estos 5 años está por encima del 20%, aunque contando con un aumento de pay-out en 2013. Es previsible que en los próximos años el pay-out se mantenga constante y que la tasa de crecimiento se quede en valores de entre 10%-15% como mucho y vaya menguando a medio plazo (vamos, que ya quisieran muchas empresas llegar a la mitad) .

El comportamiento irregular del BPA en 2011 se debe a los ingresos por varias desinversiones y a un pago extraordinario recibido de United Airlines por la resolución de un contrato. Este extra le ayuda a empezar a reducir su ratio de deuda desde niveles cercanos a 2,5 que en los últimos años ha llevado a los niveles ligeramente por encima de 1 que hemos visto (1,1-1,3).

Como hemos mencionado, la compañía ha propuesto repartir el 50% de su beneficio neto consolidado del ejercicio (excluidas partidas extraordinarias). Esto supone que el incremento del dividendo va a seguir la senda del incremento del beneficio y que en 2016 podemos tener otra subida interesante (en los 6 primeros meses +18% el beneficio, ya estaría muy bien con un +15%).

El análisis de los flujos de caja lo podemos ver en la siguiente te figura

ams_fcf_2016

No esperaba sorpresas y no las he encontrado, el negocio genera caja suficiente para hacer frente a sus obligaciones (impuestos e intereses), cubrir totalmente el Capex, distribuir dividendos y recomprar acciones como en 2015.

Si miramos con detalle la caja del año pasado encontramos de nuevo crecimiento. Sigue creciendo su generación de caja de forma sólida: Flujo de caja en 1209M€, las inversiones también crecen (Capex en 550M€ desde 427M€) y aumenta el FCF en un 10% . . . a 659M€ desde los 596M€ de 2014.

La remuneración al accionista se cubre de sobra por este FCF (598M€), ya que hay un reparto de dividendo de 307M€ y 291M€ del programa de recompra de acciones. En el anterior gráfico, ambos conceptos están recogidos en la gráfica (la compañía une ambos conceptos en sus flujos de caja, mostrando que su FCF puede soportar el conjunto).

Conclusión. Pues poco que decir, ya me gustaría que el resto de mi cartera se comportara con un crecimiento la mitad que el de Amadeus.

Análisis precio y valoración de Amadeus

Para valorar la acción y definir algunas zonas interesantes de entrada vamos a utilizar diferentes métodos.

Ratio PER medio. Vamos a utilizar un valor de BPA de 1,73€ estimado para 2016, un 10% de crecimiento sobre el 1,57€ de 2015 (en los 6 primeros meses +18%, vamos a ser algo conservadores en la estimación).

  • Su valor “razonable o justo” se podría calcular con el PER medio de estos 5 años (20,1). Un valor que puede parecer alto, aunque “moderado” si vemos el medio de los últimos 3 años (22,5). Esto nos daría un precio “razonable” de 34,75€ (PER 5 años)
  • Un precio con margen de seguridad se podría estimar de igual forma con el PER anual mínimo medio de estos cinco años (16,5). Tendríamos un precio de 28,5€

ams_per-2016

Ratio EV/EBITDA medio. Vamos a utilizar un valor de EBITDA de 1.612M€, un 10% de crecimiento sobre el de 2015 (según evolución 1S de 2016 estaría en +16,5%, pero igual que antes, vamos a ser un poco conservadores en la estimación)

  • Si tomamos el EV/EBITDA medio de los últimos 5 años (10,7), podemos establecer un valor razonable de unos 34,6€.
  • Si utilizamos el EV/EBITDA mínimo medio de los últimos 5 años (9), definimos un precio con cierto margen de seguridad de unos 28,3€

ams_ev_ebitda-2016

Análisis Técnico. El gráfico nos muestra las siguientes zonas de soporte

  • Zona de 34€. Zona de importante soporte en el gráfico, que ha parado las caídas en 2015-2016. Además hay un hueco de escape en la recuperación tras la caída de Enero-Febrero de 2016.
  • Zona de 30,75€. Zona de importante soporte, parte superior del lateral donde consolidó el año 2014 antes de subir de manera fuerte.
  • Zona de 27€. Tercera zona interesante del gráfico, soporte intermedio en la corrección de 2014.

ams_2016_09_30

Puntos de entrada. 

Teniendo en cuenta todo lo anterior vamos a tratar de establecer unas posibles zonas de entrada que sean interesantes. Hay que tener en cuenta que la calidad se paga, va a ser complicado encontrar barata una empresa con este crecimiento.

Zona de 34€

  • Zona de valor “razonable o justo” con el PER medio o el EV/EBITDA de los últimos 5 años y además de una zona importante en el análisis técnico.
  • Rendimiento del 2,3% aproximadamente por el dividendo.
  • Hay que ser consciente que estamos en el primer punto razonable de entrada, sin margen de seguridad más que lo conservador de nuestras estimaciones de BPA/EBITDA, pero en un valor que no da muchas oportunidades, no podemos esperar desplomes si los resultados siguen su ritmo y muchas veces ya cuesta comprar a precio razonable.

Zona de 30,75€

  • En esta zona tenemos un soporte importante según el análisis técnico y algo de margen de seguridad sobre el precio razonable que hemos estimado.
  • Rendimiento del 2,5% en este punto por el dividendo.

Zona de 27€

  • En esta zona tenemos un soporte intermedio del lateral de 2014.
  • Ligeramente por debajo del valor estimado con PER y EV/EBITDA en zona de mínimos medios de los últimos 5 años.
  • Rendimiento del 2,9% aproximadamente en este punto por dividendo.
  • Si llegamos a esta zona sin que el negocio haya sufrido algún problema serio, es compra clara.
/*Añadido para comentarios*/

7 thoughts on “Análisis Amadeus (AMS) 2016”

  1. Hola a todos,

    Os debo dar las gracias por vuestros votos en el concurso del mejor blog de economía que organiza Bitácoras.com (son bastante conocidos en el mundillo de los blogs, con muchas categorías y con el soporte de TVE), sobre todo, por que han sido por vuestra iniciativa y sin que yo lo pidiera ni lo mencionara.

    Si os acordáis, hace unos días, os pedía vuestro voto para algunos blogs de la comunidad que tenían interés en participar como “Cazadividendos” y “Comprar acciones de Bolsa”.

    La verdad es que pensaba que había que presentarse o inscribirse para participar y como no soy muy dado a estas cosas, yo no lo había mirado. Sin embargo, parece que la gente puede votar a quien quiera sin necesidad de que los blogs se presenten, por lo que algunos de vosotros habéis tenido la amabilidad de registraros y votarme en el concurso.

    El resultado es que el blog está 5º en la primera clasificación parcial y la mayor parte de las primeras posiciones están “copadas” por muchos conocidos.

    http://bitacoras.com/premios16/clasificaciones/mejor-blog-de-economia/1

    De nuevo muchas gracias por vuestra confianza.

  2. Pues coge el taburete y ponte cómodo para esperar… ¡Amadeus a 34! ¡Ojalá!. Este es otro de mis grandes errores: comprada a 27 y con excelentes plusvalias, llegó la gilipollez de Lufthansa (la odiaré siempre) y como muchos en esos dias vendí justamente a 34 esperando a que se resolviera la incertidumbre de que otras aerolíneas pudieran hacer lo mismo y ver cómo la decisión afectaba a su modelo de negocio, pero todo eso no solo no se tradujo en bajadas adicionales sino que desde entonces no ha parado de subir. Y aquí estoy fuera del barco…

    Como reflexión simplemente decir que resulta curioso ver que las dos mejores empresas de españa (AMADEUS e INDITEX) no figuran en ningun gran fondo value… sin embargo estoy convencido de que Buffet, si fuera español, las tendria en cartera…

    Saludos

    1. Hola Pablillo,

      Pues paciencia o esperaremos a que en un futuro cotice a ratios más cercanos a su media. A mi me costó esperar su tiempo, pero en Enero-Febrero estuvo cotizando por debajo de 34€ y pude comprar un poco.

      Es muy difícil, por no decir imposible que un gestor value compre a estos ratios, lo tendrían que hacer en alguna caída importante (pero es que estas no suelen caer ni en las fases bajistas de mercado). Paramés no hace mucho comentó que estuvo planteándose comprar Inditex en una caída fuerte (creo que en 2011, 2012 no recuerdo exactamente), pero no dio tiempo porque duro muy pocos días en la zona interesante y era complicado comprar bastante a esos precios.

      Un saludo

  3. Excelente análisis. Da seguridad ver como coincide la valoración de la empresa por distintos medios.
    ¿Que coeficientes utilizas para el cálculo del precio en función del EV/EBITDA y del PER?
    Muchas gracias por publicar tus estudios.

    1. Hola,

      Pues fundamentalmente calculo el PER medio o en mínimo medio (igual con EV/EBITDA) y uso una estimación del BPA de este año (o el del año pasado si acaba de presentar resultados), en el caso del EV/EBITDA la estimación es la del EBITDA. La estimación suelo hacerlo con un % por encima o debajo del último publicado en función de como vaya el año.

      Un saludo

    1. Hola Enrique,

      Creo sinceramente que con IAG se les fue la mano en el Brexit, la caída fue excesiva para el daño que podía sufrir en sus cuentas. Ahora esta recuperando “un poco”, en cuanto ha presentado unos resultados parece que la gente ha visto que seguramente no era tan grave.

      Creo que a medio plazo, es una compañía que todavía puede subir si el crudo se mantiene en esta zona y no sufrimos muchos más atentados que hagan que la gente se quede en casa y viaje menos.

      Un saludo

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