Análisis Compass Minerals Int (CMP-USA)

De vez en cuando encuentras referencia a alguna compañía desconocida para el gran público, pero que tiene buena pinta como posible objetivo de nuestra cartera, es el caso de esta pequeña (decimos pequeña en comparación con los monstruos USA), “atípica” e histórica compañía minera centrada en el negocio de la sal.

Muchos años de incremento significativo del dividendo, un crecimiento importante a largo plazo de los resultados (aunque algo irregular al depender mucho su negocio de las temperaturas invernales), ventajas competitivas . . . Me ha llamado la atención y le he echado un ojo, veo que además los últimos dos inviernos tan templados han tocado sus cuentas por lo que puede dar buenas oportunidades ¿le echamos un ojo a ver si también os parece interesante?.

Actividad e Historia de Compass Minerals Int

La historia de esta compañía se remonta a mediados del siglo XIX, cuando se abrieron algunas de las minas y compañías que han dado lugar al actual grupo, como las primeras Winsford Mine en UK en 1844, Goderich Plant en Canadá (1867) y Duluth Plant en USA (1880). La unión, más de un siglo después (1988), de un grupo de explotaciones ubicadas entre estos tres países (UK, USA y Canadá) da lugar a “D.G. Harris”, compañía embrión de Compass Minerals, que se forma finalmente en 2003 y por medio de una OPV comienza a cotizar en el NYSE.

Actualmente está compuesta por 19 instalaciones entre los tres países y tiene su sede central en Kansas (USA). Su instalación más conocida es la Goderich Salt Mine bajo el “Lake Huron” en Ontario, que es la mina de sal bajo tierra más grande del mundo y una de sus joyas por la gran rentabilidad de su explotación. Su tamaño permite utilizar técnicas de explotación para gran producción y su ubicación (a orillas de los grandes lagos) permite embarcar directamente la sal para deshelar carreteras y calles a cientos de poblaciones en la región (una de las más frías de América). Otra parte de la producción se empaqueta y prepara en la planta cercana para distribuirla por el resto de Norteamérica.

cmp-instalaciones-2016

La compañía centra sus actividades en los siguientes puntos:

Sal para deshielo. La extracción de sal para diversos usos es la principal actividad de la compañía (deshielo, alimentación animal, uso culinario, fabricación de productos, etc.). Mayoritariamente, esta sal se utiliza para el deshielo de calles y carreteras. Compass no sólo realiza la extracción de la sal, sino que también la procesa si es necesario y ofrece una amplia gama de productos para el deshielo en función de las condiciones climáticas del emplazamiento (se modifica el grosor e incluso también se añaden aditivos para mejorar la eficacia en determinadas condiciones climáticas).

También es muy habitual usar la sal extraída en aplicaciones de descalcificación (“water softening” ) y Compass ofrece varios productos comerciales para esta aplicación que permite mejorar la calidad del agua para el consumo o uso doméstico e industrial.

Fertilizantes. Compass tiene también una gama de fertilizantes con varios activos que se adaptan a diferentes tipos de cosecha (sulfato de potasio (SOP), fertilizantes con bajo contenido de cloruro de potasio, fósforo, micronutrientes, etc.). El mercado de fertilizantes basados en SOP, en el cual Compass es líder en América, se utiliza para cultivos de alto valor, ya que además de su uso principal, hace a los cultivos más resistentes a sequía, insectos y enfermedades.

En este área, este verano se ha cerrado la adquisición del 65% restante de la compañía brasileña Produquímica, líder en el sector en aquel país, que no tenían todavía en su poder (el 35% inicial lo adquirió en Diciembre de 2015).

Extracción de Cloruro de Magnesio. Compass es el mayor productor de cloruro de magnesio en USA, un mineral formado naturalmente y que se explota en “Great Salt Lake” en Utah. Tiene varios usos complementarios a los anteriores (como aditivo para deshielo, para fertilizantes, etc.) o independientes como elemento estabilizador en caminos de tierra.

Almacenamiento largo plazo Buscando un uso adicional y sostenible de las explotaciones, una compañía del grupo (DeepStore) ofrece servicios de almacenamiento seguro a largo plazo bajo tierra (a 500 pies bajo tierra en una zona acondicionada para este servicio, parte de una de las explotaciones de UK). Curioso, pero parece que tiene buena demanda.

En cualquier caso, el 78% de su negocio viene de la sal (48% utilizada para el deshielo de carreteras y autopistas, 30% para cosnumidores y uso industrial) y el otro 22% restante prácticamente se centra en la parte de fertilizantes.

Aunque es una compañía con un reducido historial de cotización, el historial de reparto de dividendo es impecable, con un registro creciente desde 2004 (año del pago del primer dividendo).

Análisis del negocio de Compass Minerals Int

Se puede observar la evolución de las principales magnitudes del negocio en la siguiente gráfica:

cmp-ventas-2016

NOTA: Sólo he encontrado disponibles los informes anuales desde 2010, por lo que de algunas magnitudes sólo se disponen de datos desde 2008.

Como se puede ver la tendencia es ligeramente creciente a largo plazo, pero con importantes oscilaciones por la variación de la demanda de su producto estrella en función de la dureza de los inviernos, como ya hemos comentado. Actualmente nos encontramos en una de las fases bajas del ciclo (nunca sabremos si en el punto más bajo) y tras dos inviernos bastante suaves, las cifras de ventas y beneficios se han ido reduciendo.

El invierno de 2015-16 ha sido el segundo con menor número de nevadas desde 2003, lo que ha hecho que se reduzca notablemente el consumo de sal para deshielo de calles y carreteras, además de que los stocks de ayuntamientos y otras entidades que son sus clientes habituales, estén en máximos. Se espera que esto afecte de forma muy significativa a temporada de 2016-2017, con una caída en precios del orden 7% y del 15% en volumen, y por tanto también a los resultados de este año.

La otra gran área de negocio, los fertilizantes, también se encuentran en fase de contracción debido a la debilidad de la agricultura estos años, con muy bajos precios en las materias primas. Especialmente los precios del sulfato de potasio (SOP) han caído significativamente en los últimos años y Compass ha ajustado los suyos para mantener su cuota de mercado en Norte América.

Todo esto hace que la compañía haya reducido sus expectativas de resultados a un BPA de entre 2,6$-2,9$ (desde 3,25$-3,65$), los valores más bajos desde 2012.

Para permitir el crecimiento a largo plazo cuando mejoren las circunstancias actuales (inviernos suaves y ciclo bajo en agricultura), la compañía ha empezado un ambicioso plan de inversiones que le permita más que duplicar su Free Cash Flow para 2018, fundamentalmente ampliaciones de capacidad en la planta de Odgen e instalaciones de Goderich (no sólo ampliación de capacidad de 8 Tons a 9 Tons, sino también reducción de costes de producción), además de la compra de otras compañías del sector que puedan presentarse como oportunidades (ya se ha comentado la compra de Produquímica).

cmp-plan-inversion-2015Calidad del negocio. Compass presente unos valores de ROCE muy interesantes con una media en los últimos 10 años del 22,5% o de los últimos 5 años de 18,5%. Estos valores conseguidos de forma sostenida no son casualidad, sino que nos indica que estamos ante un negocio muy interesante.

La sal es una “commodity”, por lo que las ventajas competitivas de la compañía hay que buscarlas en otra parte (no hay gran diferenciación entre las propiedades de la producida en una instalación u otra). En el caso de Compass, estas ventajas vienen en gran medida por unos costes de producción más bajos que la competencia en determinadas zonas de consumo muy importante, la localización supone una ventaja muy importante en este producto, en el que los costes de transporte suponen una gran barrera de entrada.

cmp-distribucion

Las especiales características de algunas de sus instalaciones les permite producir a unos costes inalcanzables por muchos competidores en esas zonas y mantener unos márgenes interesantes.

Además, Compass ha evolucionado el “producto de la sal”, desarrollando una gama de productos elaborados específicos para determinadas características climáticas, aumentando su efectividad o mejorando en algún sentido el uso de sal común mediante aditivos o tratamientos.

Deuda. La deuda neta de la compañía se encuentra en valores comedidos, con ratios deuda/EBITDA de 1-1,5 con acercamientos puntuales a 2 (como en 2012 y 2015). Si miramos el apalancamiento (más indicativo en empresas con EBITDA variable), encontramos normalmente valores del 35%-40% (con algún acercamiento al 50%), lo que son valores razonables y totalmente asumibles, aunque en la actualidad, algo más elevados de lo que me gusta para un negocio cíclico y que no tiene ingresos tan estables como en otros sectores.

Es posible todavía algún incremento este año en los niveles actuales, debido a la adquisición del 65% restante de Produquímica, que la compañía ya ha comentado va a financiar con deuda. Esto ha puesto en guardia a las agencias de rating que la vigilan de cerca.

El rating de Compass Minerals es de Ba1 por Moody’s o de BB+ por S&P, tres grados por debajo del grado del rating del estado español y justo en el escalón por debajo de donde se sitúa el grado de inversión.

Conclusión. Me parece que estamos ante una compañía con un gran negocio y con ventajas que le han permitido mantener un alto retorno durante años, pero que se encuentra en una fase de dificultades en sus dos áreas principales.

La compañía está preparando su futuro para aprovechar el siguiente ciclo cuando las circunstancias mejoren y haciendo importantes inversiones. Si piensas que es algo temporal, los próximos meses pueden ser una oportunidad inmejorable para entrar a buenos precios.

Análisis del dividendo de Compass Minerals Int

La evolución del dividendo de Compass Minerals se observa en la siguiente gráfica:

cmp-bpa-2016

La evolución del dividendo es espectacular, con un crecimiento medio del 9,5% durante los últimos 12 años y de 9,1% en los últimos 5 años. Es muy probable que a corto plazo este crecimiento se reduzca (en 2016 ha sido del 5% en lugar del típico del 10% de los años anteriores), pero si el ciclo recupera y el plan de crecimiento se acerca mínimamente a lo esperado, el margen de FCF va a crecer de nuevo de forma importante.

El pay-out se ha mantenido en valores muy contenidos (sobre el 30%) en las épocas de expansión y con picos altos en los ciclos bajos (cerca del 80% en 2006 y 2012 y 100% en 2015). No debería ser preocupante siempre que sea algo puntual y se recupere a niveles bajos en el siguiente ciclo.

En cualquier caso, vamos a analizar la caja como es habitual para comprobar si la compañía genera el dinero suficiente para hacer frente al reparto del dividendo. La evolución de estas magnitudes se refleja en la siguiente figura:

cmp-fcf-2016

Podemos ver como el Free Cash Flow (FCF), supera ampliamente la cantidad repartida como dividendo de forma habitual, aunque hay algunos años en los que puntualmente la generación de caja (barras rojas) se reduce y no llega a cubrirse.

En el periodo 2006-2015, se ha repartido como dividendo únicamente el 75% del FCF generado (incluye incluso el 2015 que ha sido especialmente malo) y por ejemplo el FCF medio en los años 2010-2014 (los últimos 5 antes de comienzo de plan de inversiones en 2015) ha sido de unos 105M$, muy por encima del reparto de dividendos que en 2015 ha sido de 89,5M$. Esto nos dice que el dividendo ha sido sostenible en el pasado, pero ¿que podemos esperar del futuro?.

Está claro que a corto plazo no vamos a ver una mejora espectacular. En 2015 se inicia un periodo en el que además de una posible reducción de generación de caja, se han aumentado de forma notable las inversiones hasta casi los 220M$, cuando lo normal es que se encuentren entre 110M$-130M$, debido al plan 2015-2018 mencionado antes. En 2016 todavía se esperan unas inversiones anormalmente altas, entre 175M$-190M$, y no se espera que alcancen los valores habituales hasta 2018.

La compañía avanza que no espera que el FCF se incremente de forma significativa por estas nuevas inversiones hasta 2017, pero una vez que lo hagan y que se reduzca el nivel de Capex, se espera un aumento de FCF muy por encima de los niveles medios de los últimos años (105M$).

No suelo ser muy optimista con las adquisiciones y las maravillas que nos cuentan las empresas sobre los resultados a futuro de los planes estratégicos (salvo negocio regulados, que suelen ser bastante afinados), pero en este caso creo que simplemente con recuperar los niveles “normales” tras un mal periodo estacional y con poquito que aporten las inversiones, los niveles de FCF harán más que sostenible el dividendo a futuro.

Conclusión. El dividendo repartido hasta la fecha ha sido sostenible y respaldado por los resultados del negocio, con valores de pay-out muy bajos en las partes buenas del ciclo y llegando a valores puntuales altos en las épocas malas (algo de esperar en negocio algo cíclico).

Actualmente, el plan de inversiones y la reducción en la generación de caja hacen que el dividendo se encuentre “puntualmente” por encima de sus posibilidades, aunque veo muy factible que esta situación se revierta y esto sea una oportunidad de compra. En cualquier caso, es un punto a seguir en los próximos años y comprobar que todo se desarrolla según esperado.

Análisis del precio y valoración de Compass Minerals Int

Vamos a analizar que zonas serían razonables para entrar y en que otra zonas tendríamos cierto margen de seguridad. Para esto vamos a utilizar el análisis técnico y las posibles zonas de soporte, junto con el análisis fundamental y valor medio del ratio PER.

Ratio PER. Estando con un valor cíclico, tenemos una dificultad extra para estimar un buen precio mediante el ratio PER, ya que en los momentos más bajos el BPA cae tanto que suele cotizar a valores de PER altos.

Para buscar valores razonables con este ratio vamos a considerar un BPA 2016 en el rango alto de la última estimación dada por la compañía para este año: 2,9$ (es una estimación muy baja, reduciendo las orientación dada en Abril).

  • Vemos como los años de BPA muy bajo el PER mínimo se va a valores cercanos a 25 y el máximo cerca de 30. Un objetivo razonable para estos años puede ser comprar cerca de ese mínimo de 25, lo que nos daría un valor de 72,5$.
  • PER 20 puede ser un objetivo muy interesante para estas condiciones (por debajo del valor de PER medio de los últimos 5 años 21,5). Si lo unimos a un BPA de 2,9$, nos da un valor interesante de 58$.

cmp-per-2016

Son valores muy atípicos, pero son a los que podemos aspirar en estos años. No es válido para cualquier otra situación (vemos como en cuanto el BPA se normaliza, el PER se normaliza), ni es algo aplicable a otro tipo de acciones.

Análisis Técnico. En el gráfico se muestran las principales zonas de soporte. Vemos que desde 2010 la acción se mueve en un amplio lateral entre los 66$ y los 90$, con algunas caídas puntuales a la zona de 60$

  • La primera zona de soporte interesante se encuentra en los 66$-66,5$, algo por debajo de donde estamos ahora y donde ha rebotado la mayor parte de las ocasiones que se ha acercado en estos últimos 5-6 años .
  • La segunda zona interesante sería la de los 59,5$-60$, valor que alcanza de forma puntual y que habitualmente repele el precio de forma contundente.

cmp_2016_09_16

Posibles zonas de entrada

Teniendo en cuenta todo lo anterior vamos a tratar de establecer unas posibles zonas de entrada que sean interesantes

Zona de 66$.

  • Primera zona de soporte mencionada en el análisis técnico, que además supone un 10% de margen sobre la zona objetivo de PER 25.
  • Ya hemos comentado que es un PER atípico por las características cíclicas de la acción y como sube su PER por caída del BPA de forma brusca (siempre y cuando recupere cuando las circunstancias sean favorables).
  • Rendimiento del 4,2% en dividendo en esta zona, que empieza a ser muy interesante para una acción con un historial de crecimiento del dividendo como el que tiene.

Zona de 60$

  • Segunda zona de soporte mencionada en el análisis técnico, que se suele alcanzar de forma muy puntual.
  • Valor de PER muy interesante para un año de ciclo bajo en esta compañía.
  • Rendimiento de un 4,6% en esa zona, una gran oportunidad si la empresa continua aumentando el dividendo al ritmo de los últimos años.
/*Añadido para comentarios*/

25 thoughts on “Análisis Compass Minerals Int (CMP-USA)”

  1. Estos valores son muy interesantes, y de ellos están llenas las carteras de nuestros amigos del otro lado del charco. Aquí nos limitamos a las empresas más grandes, y es debido a que no conocemos mucho de alli…a pesar de que hay decenas de buenas empresas para invertir.
    Muchas gracias por el artículo, ha sido muy bueno.
    Un abrazo.

    1. Hola Miguel,

      Pues si, conocemos una pequeña parte de lo que hay por aquel lado del Atlántico, lo más grande y conocido, pero tiene que haber gran cantidad de compañías con negocios menos lustrosos y que no llenan las portadas de internacional que sean muy interesantes.

      Con un poco de suerte, poco a poco iremos rascando y conociendo algo más. Estoy convencido que en USA siempre hay alguna empresa interesante a buen precio . . . .

      Un saludo

  2. Hola IeD,

    Fenomenal análisis! Me gusta bastante Compass, tengo que mirar sus cuentas con calma y ver por qué cotiza tan por enzima de BV.

    Sobre lo del rating por debajo de investment grade, que tampoco es que importe mucho, esto es lo que tienen que decir en S&P :

    “The outlook revision reflects our view that the recent largely debt-financed
    acquisition of a 35% stake in Produquímica Industria e Comercia S.A., and the
    likelihood that Compass Minerals will pursue a path to ownership, make it less
    likely that credit measures will strengthen over the next year,” said Standard
    & Poor’s credit analyst Chiza Vitta. “While this and other ongoing efforts in
    the plant nutrition segment come with greater levels of uncertainty with
    regard to costs and performance, we recognize the segment’s potential to grow
    while reducing the overall company’s sensitivity to weather.

    The stable outlook reflects our view that Compass Minerals will maintain its
    rating over the next year. The revision from the positive outlook is primarily
    based on the effect that acquisition financing has had and may continue to
    have on credit measures.”

    Salu2 Cordiales

    1. Hola Josep,

      A mi me ha sorprendido encontrar este tipo de compañía de la que no había oído ni hablar y que pudiera ser interesante.

      No me preocupa especialmente que el rating sea BB+ o BBB- (un nivel más o menos no cambia mi percepción).

      Creo que tiene un mercado muy “cautivo”, me refiero a que como digo en el análisis, es muy difícil encontrar competencia de fuera (fuera de América) por el coste del transporte en el producto, lo que hace que al final sean 2 o 3 empresas las que se repartan el mercado en USA-Canadá (en ocasiones hasta se “reparten” zonas según sus instalaciones por proximidad) y cuando vengan los inviernos más duros, su beneficio se debe recuperar.

      La parte de fertilizantes es más “impredecible”, como indica S&P tiene mucho potencial pero lo veo menos “seguro”. Diversifica, la hace menos dependiente del clima, pero me parece un negocio con menos retorno.

      Un saludo

  3. Muchas gracias por el análisis, no conocía yo a esta empresa. Siendo materias primas no está cayendo como el sector en general. Yo vengo siguiendo desde hace un par de años a Potash Corp (POT). No estoy seguro de si se puede decir que es el mismo sector. Lleva cayendo desde entonces, y ha bajado ya dos veces el dividendo. No se si es que a lo que se dedica CMP en concreto sigue teniendo suficiente actividad o es que aun no le ha llegado lo peor..

    1. Hola Antonio,

      Creo que fundamentalmente porque su negocio principal es la sal, que tiene un ciclo diferente del resto de materias primas, no tanto con consumo y crecimiento de ciertas industrias como con la dureza o suavidad de los inviernos.

      La parte de fertilizantes sufre como el resto del sector agrícola por el bajo precio de esa parte de materias primas, en eso se parece mucho a POT (yo no la sigo con detalle), los resultados de la parte de fertilizantes han sido peores que los de sal. La diferencia fundamental está en esa diversificación de uno y de otro.

      Un saludo

    1. Hola Finanzasmania,

      Una cosa curiosa es que la última emisión de deuda para refinanciar algún pago es BBB, pero la empresa de forma global BB+.

      En cuanto a las causas, creo que es una mezcla, para ser una cíclica la deuda no es baja, igual tiene vencimientos importantes cerca, incertidumbres con su apuesta por la parte de fertilizantes, etc. No es tan raro que empresas medianas tengan calificaciones por debajo de BBB.

      Un saludo

  4. Muchas gracias por el análisis. Yo también desconocia esta empresa.
    He mirado el análisis técnico, y creo que a medio plazo puede tener trayectoria hasta los 90$. No sé cuántas oportunidades daría de compra en 60-66$;yo lo veo más bien alcista. He encontrado mucha acumulación por parte de los grandes inversores.

      1. Hola.

        No sé en qué es diferente su negocio a Potash. Espero que lo sea.
        Potash lo ha pasado muy mal y recortó el dividendo.

        Potas, canadiense, ha sido recientemente absorvida o comprada por una empresa canadiense, creo que es AGRIUM.

        1. Hola Preikestolen,

          Potash no la conozco muy al detalle, pero si, anunció hace poco un una fusión con Agrium, dos empresas del sector de fertilizantes que lo han pasado muy mal (como todo el sector Agricultura, los precios de las materias primas están por los suelos), especialmente Potash.

          En Compass la parte de fertilizantes también ha sufrido mucho (están sufriendo mucho, todavía no se puede decir que haya acabado), sobre todo la de Potasio (SOP) ya que en este punto los precios se han desplomado.

          La diferencia fundamental es que el 80% del negocio de Compass es la sal que es mucho más estable, fertilizantes sólo el 20% y dentro de ese 20% el SOP es una parte . . . . (no se cuanto supone en Potash, ya digo que no he echado un ojo en detalle, pero por el nombre no será residual)

          Un saludo

    1. Hola Enrique,

      En este enlace se comenta. Fundamentalmente se han rebajado las previsiones del EPS por debajo de los 3€, creo que principalmente debido a la debilidad de la parte de fertilizantes y Brasil (se comunica tb que un problema de desprendimiento en Goderich va a tener la mina por debajo de su nivel de producción las próximas 6 semanas, pero no creo que esto sea tan significativo como para bajar tanto el EPS esperado).

      https://seekingalpha.com/news/3297085-compass-minerals-cuts-earnings-view-goderich-mine-output-constraints

      Un saludo

  5. Gracias por tu respuesta, yo ya compre cuando bajo a 63 y ahora me estoy planteando hacer una segunda compra si baja de los 60.

    A modo de observación, solo añadir que me parece una pasada como el precio de la acción a podido bajar de 70 a 60 en cuestión de horas, es increíble la locura del mercado.

    Por ultimo añadir, que una compañia con mas de 100 años seguro que ya a tenido problemas similares en el pasado y los ha resuelto con éxito.

    Saludos y enhorabuena por tus aportes!!

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