Punto de Mira VIII. OHL

Para terminar las empresas españolas que me habéis pedido que revisáramos para el “Punto de Mira” vamos con OHL (Obrascón-Huarte-Laín), el imperio de Villar Mir que es para mi uno de los mejores inversores que tenemos en España.Como siempre, al ser una revisión “light” (no es un análisis en detalle) quedará también registrada en el Punto de Mira, en la sección de “Alternativas Mercado Español“. Las últimas revisiones que he hecho con cierta extensión las he dejado también “Análisis Empresas“.

  1. OHL (OHL)
    • Introducción
      • OHL es el resultado de la fusión de tres empresas Obrascón, Huarte y Laín, alguna de ellas con más de 100 años de historia en la industria y construcción española.
      • Su negocio está segmentado en 5 divisiones: Concesiones, Construcción, Industrial, Servicios y Desarrollo (las dos primeras son la que proporcionan la mayor parte del negocio a la compañía).
      • Es una de las mayores empresas concesionarias y de construcciones del mundo. Opera en 30 países de los 5 continentes y su exposición a España es relativamente baja sobre el 25%, aproximadamente la misma cifra que América del Sur y Centro (cuidado con la depreciación de las divisas en Latam).
    • Evolución Negocio.
      • Las ventas durante los últimos años se han mantenido ligeramente decrecientes, pero sin embargo se había conseguido mantener y aumentar el EBITDA mejorando márgenes.
      • El beneficio neto también ha crecido durante estos años hasta llegar al 2014, donde va a caer significativamente
        • Hay varias causas, aparte de pérdidas no recurrentes (ventas y deterioros), la ampliación de capital de OHL México hace que la parte de resultados atribuido a minoritarios de esta sea mayor (menor aportación a los resultados de OHL) y por otra parte el aumento de deuda hace que el resultado financiero sea peor.
        • En 2015 OHL México se espera que tenga en operación la mayor parte de sus inversiones y que empiece a colaborar de forma notable en cuanto a beneficios. Esperemos que las divisas no se lleven esta mejora
      • La deuda se ha convertido también en un problema este año. Se ha pasado de una deuda de 5.500M€ y un ratio Deuda/EBITDA de 4,5 a 6.500M€ a cierre de 3T2014 (elevando el ratio a 5)
        • La compañía justifica este aumento por las inversiones realizadas en este periodo y retrasos en los cobros de algunos proyectos.
        • Este aumento de deuda supone mayor gasto financiero y puede limitar la generación de flujo de caja.
        • Los vencimientos de deuda están bien estructurados, no deben ser un problema a corto plazo.
      • La compañía tenía un objetivo de reducción de deuda este año, lo que parece difícil con los resultados parciales que se han registrado.
        • A finales de año procedió a la venta de un 5% de la participación que OHL mantenía en Abertis (un 18,9%) a Inmobiliaria Espacio (propiedad de Villar Mir y accionista de referencia de OHL con más del 60%). Todo queda en casa pero consigue un respiro de efectivo para reducir algo de deuda.
        • Además a principio de año OHL México ha vendido un 25% de Conmex (autopista urbana norte, uno de sus proyectos más interesantes) para conseguir efectivo y financiar sus nuevos proyectos en la zona sin aumentar la deuda de la compañía.
        • Las participaciones en OHL México y Abertis son lo que dan mayor estabilidad a sus resultados, así que no son buenas noticias el tener que deshacerse de parte para reducir deuda o conseguir efectivo.
    • Dividendo
      • OHL reparte un dividendo en efectivo, con un pago único en los primeros días de Junio.
      • Proporciona una rentabilidad relativamente baja, entre el 2,5-3%, pero el dividendo se mantiene creciente en los últimos años y con un pay-out bajo (20-30% si tomamos beneficios ajustados).
      • No parece que el dividendo esté en riesgo, si no se deterioran mucho más los fundamentales podría mantenerse en niveles similares (tampoco va a incrementarse notablemente). A vigilar la caja que queda para el pago si aumenta mucho el pago de intereses.
    • Análisis precio y Valoración
      • Para la valoración tomaremos un BPA ajustado (negocio recurrente) cercano a 2€ en 2014.
      • Eliminando las oscilaciones debidas a factores no recurrentes y tomando por tanto resultados ajustados, podemos establecer un rango de PER medio de los últimos años un valor entre 10,5.
        • Podemos establecer un valor “razonable” con este PER en la zona de los 21€
          • Esta zona coincide con un soporte (ahora resistencia con la que está luchando) en la zona de 21,5€-22€, donde tendríamos una rentabilidad del 3,15%
        • Una zona con cierto margen de seguridad se encontraría en los 18€, soporte finales 2014/principios de 2015.
          • En esta zona tendríamos un PER 9 y una rentabilidad por dividendo de 3,75%
      • En las mismas condicione, el valor de PER mínimo de los últimos años se sitúa en 7,75.
        • Un valor con margen de seguridad estaría en la zona de los 15,5€. Esta zona nos daría una rentabilidad del 4,3%

Por supuesto, esto no es una recomendación de compra, es sólo una opinión y nadie debe arriesgar su dinero sin hacer sus propios análisis, ni Invertir en Dividendos es responsable del resultado de las inversiones que se puedan realizar en base a las opiniones dadas.

/*Añadido para comentarios*/

31 thoughts on “Punto de Mira VIII. OHL”

  1. Hola IeD, coincido con tu análisis la zona de compra era en 18, pero las constructoras siempre nos dan cierto respeto, pasó lo mismo con acs en 26

    A 18 valía más su participación en repsol que la propia ohl

    Un saludo

    1. El 13,9% de Abertis suponen 125 millones de acciones, a precio de 17,5€ son unos 2.200M€ (un tercio de su deuda).

      Si queremos trasladar el valor de Abertis a €/acción de OHL habría que multiplicar por 0,83 aproximadamente (a 17,5€ Abertis supone 14,5€/acción en OHL).

      Podría parecer mucho y que prácticamente con la acción de Abertis tenemos la cotización de OHL, pero esto no es lo más correcto. A mi me parece más correcto en empresas con tanta deuda mirar mejor el “Enterprise Value” (EV) por ejemplo antes que mirar únicamente la capitalización en bolsa para hacernos una idea de que porcentaje representa (aquí tenemos en cuenta la deuda, en caso de disolver la empresa, la deuda hay que pagarla antes de repartir a los accionistas).

      OHL (EV) 150*21,5 + 6500 = 9725M€ de EV

      Ahora vemos que la participación de Abertis supone en realidad el 22,5% del valor que el mercado le da a la empresa OHL.

  2. Estos días he estado buscando alguna oportunidad de compra y OHL me parecía buena idea, el problema es que el Rendimiento Por Dividendo me parece escaso, comparadas con otras opciones…Como el mercado parece que se empieza a mover, esperaré un poco a ver que cae…
    Un abrazo.

  3. Hola IeD,
    Gracias por el artículo, muy interesante y didáctico como siempre.
    Sobre OHL, ¿no os asusta su deuda? Tiene 6.500 millones de deuda con una capitalización bursátil de 2.100 millones. Con ese ratio, una empresa como telefónica a la que se le supone una deuda enorme tendría que tener 180.000 millones de deuda. Ya se que no son comparables por sectores, pero me parece que tiene una deuda enorme para el tamaño que tiene.
    Datos a 28 de Enero de 2015.
    Saludos,
    Ardilla Inversora
    http://ardillainversora.com/

    1. Si, claro que es una deuda elevada, no preocupante para empresas de este estilo (mirar Ferrovial o Aena por ejemplo) ya que suele estar asociada a proyectos rentables y de buen retorno, pero me empieza a suponer un elemento a vigilar muy de cerca.

      Más que la proporción Deuda/Capitalización a mi me gusta mirar ratios que me indiquen la capacidad de devolver e ir pagando la deuda de la empresa (Deuda/EBITDA o Deuda/Bef Neto). Por cierto, a mi me sale una capitalización de 3.225M€ (a 21,5€ y 150M de acciones).

      Un valor para estas empresas de concesiones e infarestructuras de Deuda/EBITDA de 5 me parece el límite para empezar a mirarla con malos ojos. OHL está en ese punto (algo menos seguramente con la venta del 5% de Abertis), también deben pensar ellos algo parecido porque al alcanzar estos valores ha empezado a vender alguna participación en lugar de endeudarse más.

      También hay que mirar la estructura de vencimientos (si están concentrados a corto plazo o distribuidos en el tiempo y con margen de operación) y el precio medio.

      Los ratios hay que mirarlos por sectores y no es lo mismo este ratio en Telefónica que en Abertis/OHL/Ferrovial etc. (están graduados por su ratio)

  4. Buenos días IeD,

    Si sube estos días por encima de los 22€ creo que podría tirar para arriba, la media móvil de 20 esta apunto de cortar por arriba la de 50, si lo consigue ademas superaría la resistencia de lo 22€.
    Eso si, el ibex no acompaña podría bajar estos días y podrías entrar en 18€.

    saludos!
    http://www.ibex35tiemporeal.es

    1. Hola Arturo,

      Si supera los 22€ tiene una figura clarísima de vuelta, rompemos el anterior máximo y dejaríamos de ir marcando máximos decrecientes. Además en los 18€ dejó un doble suelo con el segundo mínimo con un MACD y RSI mucho más alto, tiene el MACD claramente cortado al alza . . . . . si supera tiene todo a favor y hay mucha gente mirando . . . .

      Un saludo

  5. Buenas IED,

    De entrada muchas gracias por tu análisis, a mi me da miedo OHL ahora mismo, creo que lo mas probable es que acabe en una ampliación de capital, da la sensación de que ahora mismo están pagando dividendos, para mantener la “reputación” con su deuda, y sus beneficios, no tiene ningún sentido, o esa es mi sensación.

    Lo que mas me tienta es su precio, pero no lo acabo de tener claro, mucho tiene que bajar para que al final se me vaya el dedo.

    1. Hola Hideto,

      De nada, se me había quedado pendiente, hacéis bien en recordarme mis compromisos :).

      Centrando en OHL, creo que se han juntado dos cosas: la reducción del beneficio y el aumento de deuda. Ninguna por separado es grave (al menos todavía), pero si se aumenta la deuda y se reduce el beneficio, puede ser más difícil tener margen para dividendos. De momento el pay-out es bajo (pendiente de comprobar el FCF) creo que tiene margen para mantenerlo.

      Creo que tiene margen antes de una ampliación de capital, ha tomado medidas en ese sentido vendiendo una parte de su participación de Abertis y de Conmex, si es 2015 las inversiones empiezan a dar frutos todo irá como la seda, si se tuercen las cosas la presión podría subir.

      A mi es que no me gusta mucho el sector y tengo un poquito de ACS, me costó entrar, así que veo difícil que me embarque en otra.

      Un saludo

  6. Invertir en OHL, al igual que en cualquier otra constructora, para mi supone invertir en la España más casposa y ladrillera. Ninguna de las constructoras me parece apta para la inversión, ni siquiera ACS, por diversas razones. La primera en mi opinión se encuentra en los balances, que no son para nada buenos. La segunda en que las únicas ventajas competitivas que tienen consisten en los favoritismos de los políticos de turno o en el uso de palcos de grandes equipos de futbol para invitar a los amigotes a firmar los contratos. La tercera es que sus responsables son todos unos megalómanos que hacen trading (forzado) con la compra-venta de activos (ACS->Iberdrola, Sacyr->Repsol, Ferrovial->BAA) y como es lógico la mayoría de las veces sale mal ¿Verdad “Tito Floren”?. Y la cuarta es que son como Lemmings. Lo que hace una lo hacen todas. Esto lo explicaba Warren Buffett en uno de sus libros y creo que lo llamaba “el imperativo institucional”

    Ni buen balance
    Ni buena gestión
    Ni ventajas competitivas “reales”
    Ni toma de decisiones propias y valientes (Imperativo institucional)

    ¿Alguien puede darme un motivo por el que se deba invertir en ellas?

    Saludos.

    1. Hola Pablo,

      Las constructoras de hoy en día no son ya las típicas constructoras, sobre todo OHL y Ferrovial tienen una gran parte de concesionarias y ese negocio es bastante interesante.

      Hay bastantes cosas que no me gustan, de hecho siempre he dicho que es un sector que no me atrae y me ha hecho ser exigente a ala hora de buscar un pedacito de ACS, pero creo que es una impresión personal. Yo creo que hay muy buenas empresas, no las mejores para nuestra estrategia, pero tienen también su momento.

      Un saludo

    1. Hola ACDT,

      Lo acabo de ver, por supuesto no me gusta, no son buenas noticias, veremos si es puntual o se convierte en costumbre.

      Según cuenta el hecho relevante cuando se aprobó la recompra y amortización no se había realizado la compra de Talisman y el elevado consumo de efectivo hace prudente proponer la revocación del acuerdo (tiene que aprobarlo la junta general de accionistas).

      Creo que alguna agencia les había dado un toque tras la compra y el panorama futuro del petróleo, me parece que se están cubriendo para no meterse en problemas si la situación se alarga y los resultados se empiezan a torcer en 2015 (en 2014 creo que los resultados van a ser buenos a pesar del 4T)

      Un saludo

    2. Yo pensaba que Repsol sería mi primera incursión en el mundo de la bolsa (después de pensarlo mucho). Creeis de todas formas que para empezar mi cartera sería una buena decisión, al precio actual?

    3. Hola,

      Creo que Repsol sigue siendo una buena opción, a largo plazo estos precios son buenos y esto suelen ser situaciones transitorias (si se convierte en norma es cuando no me gustan nada).

      Yo de todas formas esperaría unos días creo que vamos a corregir un poco

      Un saludo

  7. Me parece que se nos va de nuevo a los 10€. Estuvo un tiempo a precios de saldo, pero en cuanto han puesto la casa en orden y se cierran parte de las incertidumbres vuelve a precios más razonables

  8. muy buen trabajo, un placer leerte como siempre.
    Creo que con la deuda que tiene, a pesar del sector en el que se encuentra, hace que en el mercado haya mejores opciones para invertir.
    Un saludo

    1. Un apunte,

      Hay que ver si es por nuevas inversiones o por las inversiones normales de su negocio.

      La primera puede ser razonable si el nivel de deuda no es elevado, simplemente se está elevando el nivel de inversiones, incrementando el negocio (ya digo que se puede entender siempre que siga dentro de sus posibilidades).

      La segunda es muy preocupante porque el nivel de caja no da para mantener las inversiones normales que mantienen el nivel de negocio, devolver créditos y pagar dividendos.

      Creo que es por la primera de las razones en el caso de OHL, pero que han sido excesivas para su nivel de deuda. Ahora han llegado al un nivel muy alto y les están achucando

      Un saludo

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