Resumen Resultados 2016 (BBVA-GAS-MAP)

Esta semana empezamos a tener unas cuantas presentaciones de resultados de empresas españolas (que son las que más os suelen interesar), así que vamos a ir echando un ojo a lo que nos cuentan y a los anuncios de dividendos (suelo ir actualizando la “Lista de dividendos” y los pagos anunciados en el último artículo de “Próximos dividendos”.

Por cierto, iré actualizando también la lista de “Nobles del Dividendo según confirmen dividendos a cargo de 2016 (ya tengo que cambiar a Ebro Foods a Rey del Dividendo (15 años incrementando o manteniendo dividendo), tras haber confirmado los pagos de 2016 hace unas semanas).

Vamos con los resultados y perspectivas de BBVA, Gas Natural y Mapfre.

  • Uno de los dos grandes bancos españoles que considero como opciones para una cartera de dividendos (veo fundamental su diversificación internacional para tratar de compensar un poco el carácter cíclico del sector).
  • Como siempre advierto, no me siento capacitado para entrar en las tripas de la cuentas de un banco, así que me centro en seguir la evolución de sus magnitudes fundamentales de negocio. Además, vamos a comparar sus ratios con los de SAN para tratar de poner en valor las cifras.
  • Los ingresos suben un +4,1% (hasta los 24.653M€). Por un lado el margen de intereses aumenta un +3,9% (17.059M€) y las comisiones se mantienen casi constantes +0,3% (4.718M€).
  • Beneficio neto atribuido de 3.475M€, un 31,5% más que en 2015 y la mayor cifra desde 2010 (con 404M€ de impacto por las cláusulas suelo).
  • El BPA del año 2016 ha sido de 0,5€, algo por debajo de los 0,55€-0,6€ que se esperaban hace un año (creo que nadie contaba con las claúsulas suelo).
  • El retorno de la inversión no es para tirar cohetes, el ROE% es del 6,7% y el ROTE del 8,2% (magnitud más habitual en los bancos, “Return On Tangible Equity”, es decir Beneficios/Fondos Propios sin intangibles). SAN presenta un ROTE del 11,1%.
  • La eficiencia queda en 2016 en el 51,9% (respecto al 52% del año pasado), este ratio es mejor cuanto más bajo sea (indica cuantos c€ se gasta para ganar 1€) y su comparable SAN presentó en 2016 valores de 48,1%.
  • El ratio de mora está muy por debajo de la media: 4,9% (baja 50pb desde el 5,4%). SAN presenta valores de 3,93%
  • Ratio de capital CET1 Full Loaded, 10,9% (sube 57pb desde 10,33%), muy cerquita del 11% requerido para 2019 por el BCE (no es previsible ampliaciones de capital ni ventas de activos para lograrlo, se espera conseguir por los beneficios ordinarios del negocio). SAN tiene un ratio del 10,55% (en este caso algo peor)
  • Previsiones 2017
    • Se ha anunciado que el dividendo para 2017 volverá a ser totalmente en efectivo, con un pay-out sobre el 35%-40%, lo que nos lleva a que estará sobre 0,2€/año. También se pasa de los 4 pagos anteriores a 2 pagos en 2017 (en Octubre y Abril).
    • Se espera cumplir ya con el 11% de CET1 Fully Loaded que exige el BCE para 2019.
    • Seguir avanzando en la captación de clientes “digitales”, es uno de los puntos en los que centra su estrategia, el cambio de modelo de negocio hacía un banco digital (basado en poder realizar la mayor parte de operaciones a través de la web) en lugar de tradicional (modelo de oficina).
  • Conclusión.
    • El BBVA lleva un par de años que presenta resultados algo peores que el SAN, la verdad es que Turquía y ahora México (que hace un año se pensaba que era una gran opción frente a Brasil en el SAN), no le están sentando muy bien. La diversificación también tiene su parte mala, es difícil que todo vaya bien al mismo tiempo.
    • Sin abusar y comprando a precios muy interesantes (con bastante margen, cuando estén en grave crisis), es una acción que se puede tener en cartera si queremos tener sector financiero. Hay que ser conscientes de que podemos ver algunos recortes en las épocas malas.
  • Revisión Objetivo
    • Revisamos el cálculo de valor razonable con el BPA de 2016 y el PER medio histórico (13), que nos da un valor de 6,5€.
    • Buscaría un primer punto de entrada en un soporte con suficiente margen de seguridad 15% (primeras entradas podrían estar en 5,6€).
    • A partir de 5€ se puede acumular para hacer cartera, buena oportunidad.

  • Uno de los clásicos de los dividendos en España y aspirante a entrar en los Nobles del dividendo, con 6 años consecutivos subiendo o manteniendo el dividendo (incluyendo ya que con cargo a 2016 va a mantener el dividendo en 1€).
  • 2016 no ha sido ni mucho menos un año brillante para Gas Natural, los ingresos caen un 10,9% hasta los 23.184M€, la discontinuación del negocio del gas licuado del petróleo en Chile y el entorno de precios del gas han influido en el negocio de comercialización, la caída de las divisas de Latam remata un pobre año de Gas Natural.
  • El EBITDA cae un -5,6% hasta 4.970M€ y los beneficios caen un -10,3% (hasta 1.347M€), que era lo previsto por la compañía para este año en el plan estratégico 2016-2020 (entre 1.300M€-1.400M€), con un BPA de 1,345€.
  • La actividad de distribución de gas aportó el 38,4% del Ebitda; la distribución de electricidad el 26,8%; la generación y comercialización de electricidad el 19,6%; y el aprovisionamiento y comercialización de gas el 17%. En cuanto al negocio en España supone el 55,5% del EBITDA y el 44,5% restante proviene de la parte internacional.
  • La intervención por parte del Gobierno de Colombia de Electricaribe ha hecho que la hayan desconsolidado, por lo que no influirá en los resultados de los próximos años.
  • El dividendo se mantiene en 1€ por acción (1001M€ en total), lo que supone un pay-out del 74,3%. Por tanto, en Junio debemos cobrar los 0,67€ que faltan a los 0,33€ pagados en Septiembre de 2016.
  • La deuda neta cae un -1,4% hasta 15.423M€, aunque el ratio Deuda/EBITDA sube debido a la caída mayor del EBITDA a 3,1 (a vigilar, pero no alarmante). Tiene una vida media de 5,2 años.
  • Otro punto a resaltar es que las inversiones aumentan el +56,5% (a 2.225 M€), debido principalmente a la compra de dos nuevos buques metaneros y a la adquisición de varios activos de distribución de propano.
  • Previsiones 2017
    • Se esperan unos precios del kWh eléctrico algo más altos en 2017 que en 2016, del orden del 2015..
    • El beneficio neto se espera en el mismo rango que el de 2016 1.300M€-1.400M€, debido a los mismos factores de este año (precio gas y caída divisas Latam), para empezar a remontar desde 2018.
    • Se prevé mantener el dividendo en 1€ por acción (mínimo pago que aparece en su pan estratégico 2016-2020).
  • Conclusión.
    • Sinceramente, Gas Natural no es de las compañías que más me gustan (pero esto es una opinión personal), que Repsol y la Caixa tengan un peso tan importante hace que muchas de sus decisiones únicamente respondan a sus necesidades y no tanto a las de la compañía o al resto de accionistas.
    • ¿No sería más lógico teniendo previsto unos años duros en 2016 y 2017, haber mantenido un poco más los 0,9€ o haberlo incrementado lentamente de 0,9€ a 1€ en estos años?, el fuerte incremento del año pasado no tiene más explicación que las necesidades de Caixa y Repsol. Yo no quiero exprimir una compañía con dividendos, quiero una fuente estable de reparto a largo plazo.
    • Sin embargo, dejando mi opinión personal a un lado, es una compañía relativamente fiable, que con sus años buenos y malos, probablemente nos va a ofrecer un dividendo con buena rentabilidad y un crecimeinto ligeramente por encima de la inflación.
  • Revisión Objetivo
    • Revisamos el cálculo de valor razonable, contando con un par de años de resultados estancados y en los que esperemos que nos pueda ofrecer oportunidades interesantes.
    • Si utilizamos el PER medio histórico (12, es un valor comedido) y el BPA 2016-2017 (1,35€, valor de año pobre) nos queda un valor de 16,25€. Hay un soporte un poco más abajo 15,8€-16€, pero en los últimos meses se ha parado en la zona 16,25€-16,35€.
    • Creo que se puede empezar a acumular desde este nivel, sobre todo si esperamos que a partir de 2018 se recupere beneficio.

  • La mayor aseguradora de España y una de las clásicas del dividendo en España (aunque no sea de la nobleza, suele repartir el 55% de beneficios y hay épocas en los que son algo irregulares).
  • Buenos resultados, tras un 2015 decepcionante. Incrementa los ingresos +1,5% (a 27.092M€), con un incremento en el número de primas +2,2% (tanto en la parte de vida +5%, como en no vida +1,5%).
  • Reduce el ratio combinado en 1,2%, es una buena medida de la eficiencia (nos indica lo que se gasta por cada 1€ ingresado), del 98,6% al 97,4%, sobre todo por una reducción del gasto, ya que se mantiene lo gastado en siniestros.
  • Aumenta el beneficio neto un 9,4%, hasta los 775,5M€ (0,25€ de BPA).
    • Además,resultados soportados, por fin, por unos grandes resultados en su área más importante, Iberia, donde sube un 17,7% (aporta el 75% del beneficio del grupo, sobre todo España, aunque esté diversificada en países, España pesa muchísimo).
    • Algo que me parece que vamos a repetir mucho, Brasil (Latam en general) empieza a recuperar, parece que lo peor ha pasado y eso va a ayudar mucho a las compañías españolas.
    • La filial de reaseguro, Mapfre Re, también se comporta muy bien.
  • Incrementa el ROE del 8% al 8,8% (no son valores de retorno para tirar cohetes y da una idea de la competencia en el sector).
  • Ha confirmado el reparto de un dividendo complementario de 8,5c€ con cargo a 2016, lo que supone un total de 14,5c€ y un incremento del 11,5% respecto a los 13c€ del año pasado.
  • La deuda está en niveles moderados-bajos, con un apalancamiento de apenas el 16% (Deuda/Deuda + Fondos propios)
  • Conclusión.
    • Mapfre no es de las imprescindibles del dividendo en España, pero si una de las clásicas y de las que se puede tener en cartera, sabiendo que el repartir un 50%-55% de pay-out le lleva a recortar algo en los años malos.
    • El 2016 ha sido un buen año y ha recuperado crecimiento, la verdad es que llevaba un tiempo de capa caída y unos malos resultados en 2015 le llevó a estar a precio de saldo en las caídas de principio de 2016 (un regalo a los 1,5€-1,6€ que llegó a cotizar).
    • Sin abusar, puede ser una de la posiciones de nuestra cartera que nos de un rendimiento alto y crecimiento irregular.
  • Revisión Objetivo
    • Reviso el cálculo del valor razonable con el BPA de 2016 (0,25€) y el PER medio de los últimos 5 años (10,5), lo que nos da un valor de 2,62€.
    • Podemos hacer alguna entrada en un soporte intermedio que hay sobe las 2,35€, pero dado que es una empresa algo cíclica y con reparto algo irregular, sería exigente en las compras y aprovecharía los momentos de crisis para comprar a partir e 2€.

 

/*Añadido para comentarios*/

15 thoughts on “Resumen Resultados 2016 (BBVA-GAS-MAP)”

  1. Hola IeD.
    Gracias por tus revisiones. Había oído el cambio de política de BBVA, pero no que el dividendo se quedaría justo en la mitad…otro recorte, aunque antes fuera en papelitos.
    Aunque BBVA me parece un buen banco para llevar en cartera, no podemos olvidarnos que esta estrategia de dividendos, no hace más que retrasar nuestros objetivos…cada vez tengo más claro que mi cartera tiene que ser más internacional, y centrada en buenas empresas con un mejor trato a los accionistas.
    Un abrazo.

    1. Hola Miguel,

      Es que no lo han dicho claramente . . . sólo dijeron que iba a ser efectivo y del 35%-40% del BPA, en dos pagos. Claro, echas las cuentas de cual es el BPA (0,5€) y el 35%-40% sale ese 0,2€ aprox. (puede ser algo más o algo menos).

      Lo que siempre decimos, el núcleo de la cartera no puede estar formado por este tipo de empresas. Podemos tener una parte reducida con alguna de estas, pero el núcleo debe ser mucho más estable, empresas fiables, con muchos años de incrementos y buenas perspectivas (tampoco es bueno tener algunos aristócratas USA que están estancados ya décadas). El rendimiento va a ser menor, pero la tranquilidad no tiene precio (como el anuncio).

      Un saludo

      1. De momento ayer cerré mi posición en Repsol…encima de sólo ser papelitos, este año recortaron el dividendo. Nada, a otra cosa, a vigilar las farmas que están un poco de capa caída y pueden dar alguna oportunidad.
        Si se confirma lo del BBVA, también cerraré la posición, por que sino, doy un paso para delante y dos atrás.
        Un abrazo.

  2. No me canso de darte las gracias, ied. Que gran trabajo!!

    Con respecto a los bancos españoles, tengo que decir que fue de las primeras cosas que compré cuando empecé a invertir y la verdad, creo que serán de las primeras cosas que me quite de encima.
    SAN ya la veía como algo especulativo y viendo ahora resultados de BBVA, me parece exactamente lo mismo.

    Como bien dices, creo que si se quiere tener y mantener este tipo de empresas en cartera, hay que cogerla con un extra de margen en el precio de entrada. De esta forma si llega el momento en que te den disgustos por recorte de dividendos o resultados, puedas tener margen de maniobra para decidir que hacer con ellas.

    Mi idea es esperar a que suban los tipos y ver la evolución que tienen. Tengo algo de margen de maniobra y creo que lo peor ya ha pasado. Pero veremos, este año hay muchos retos y no me extrañaría que venga algún sorpreson (Lepen, Brexit, Trump,…) y nos demos otra vuelta por los 8000 en el Ibex.

    Muchas gracias por todo tu esfuerzo.

    Una última preguntilla, estoy releyendo tu libro y me gustaría saber cuando saldría la nueva revisión para hacerme con ella, ¿crees que será este año?

    Un abrazo grande

    1. Hola Mr J,

      Ya sabes que tampoco es mi sector favorito, un poco, sin abusar y comprando siempre en momentos de problemas e incertidumbre en el sector, que es cuando nos dan margen. Desaparecer no puede desaparecer el sector, si acaso alguno pequeño, así que invirtiendo en uno con de los grandes evitas riesgo y aprovechas el buen precio.

      La revisión del libro está muy avanzada, pero no conseguí terminarla antes de la llegada de resultados y ahora se me ha quedado un poco parado, como ya es algo que arrastro tiempo quiero liquidarlo en breve, por supuesto que seguro que este año, no debería tardar muchas semanas (trato de buscar huecos y hacer trocitos, pero así cuesta mucho más esfuerzo).

      Un saludo

  3. Hola! Fantástico artículo. Soy accionista de las tres citadas y tendré en cuenta los precios que has considerado adecuados si considero aumentar mi posición en ellas. Especialmente me interesa Mapfre que a dos euros sería un gran precio.
    Un saludo y gracias.

    1. Hola Oscar,

      Mapfre si vuelve a esos precios es una gran compra . . . pero luego no tiene que temblar la mano, estuvo a 1,6€ hace unos meses, ni siquiera un año y entonces mucha gente se echaba atrás (por un año pobre de resultados y una caída general de las bolsas).

      Un saludo

  4. Hola IeD,

    Estupendo repaso. En mi humilde opinión se pueden comprar las 3, no están muy atractivas pero valen más de lo que cotizan, y desde luego mejor opción que equivalentes americanas.
    -GAS para mi vale al menos 25€, quizás más.
    -MAP unos 3,5-4€.
    -BBVA al menos 7-8€ en condiciones normales. Como comentas, está casi totalmente recapitalizado y nivel de mora bajando. Le quedan aún bastantes provisiones que hacer eso sí, queda basura por limpiar, pero en cuanto se normalicen tipos y repunte un poco la actividad económica su NIM Net Interest Margin debería expandirse algo. Eso junto con la reducción de provisiones y la reducción de costes (smartoffice con cierre de sucursales y reducción de plantilla) podría aumentar los beneficios un 50% o más. ¿Cuando? Pues de pitoniso tengo pocas dotes, 2, 3, 4 años… Como muy tarde debería empezar el proceso en octubre del 2019, normas BasileaIII aplicables y acaba mandato Draghi. La inflación en Alemania ahora es del 1,6%, con crecimiento y buen nivel de empleo, así que si no se tuercen las cosas tocaría subida de intereses. ¿Se atreverá Draghi antes de marcharse o seguirá con sus chuminadas? Mejor que se atreva o no podrá volver a Frankfurt ni de vacaciones. Pronto lo sabremos. Si no, en 2019 toca un nórdico en el BCE.

    Salu2 Cordiales

    1. Hola Josep,

      Yo soy más exigente con los precios, pero esto cada uno debe valorarlo con su visión. A medio plazo (2, 3 o 4 años vista), tus precios no me parecen exagerados, ni mucho menos, pero yo trato de valorar con los resultados de ahora y comprar cuando den oportunidades.

      El mundo es muy grande y suele haber siempre alguna compañía que el mercado descuartiza sin mucho motivo (o sin problemas tan graves, problemas suelen tener cuando caen mucho). Recuerdo todavía el caso de Ebro en el último trimestre de 2014 . . DIA me parece que va a ser otra por el estilo (y esto en España, si miramos en USA tenemos unas cuantas farmas y a los minoristas de textil pasándolas moradas).

      Un saludo

      1. Por supuesto, hay que ser exigentes. Qué casualidad que menciones DIA y el sector retail porque precisamente el otro día, valga la redundancia :), oí a Jaime Vázquez analista jefe de consumo en Bestinver que no les gustaba mucho, y se mordió algo la lengua. Creo que fue en el blog de MI, a ver si lo encuentro… Efectivamente. No puedo dar mi opinión porque no la he analizado, él decía esto, min 9 https://www.youtube.com/watch?v=GJujQHDo2Sc

        Y relacionado, también leí un artículo muy bueno en Base Hit http://basehitinvesting.com/importance-of-knowing-your-investment-boundaries-sears-mini-case-study/

        1. Hola Josep,

          Ya había visto la entrevista, lo que no les gustaba de DIA es que no coincidían los beneficios con la caja (aunque tenía últimamente beneficios, la caja no reflejaba ese beneficio). Es algo que ya habíamos comentado en el análisis de DIA en su momento, en el 2015 los beneficios en gran parte vinieron de activar unos créditos fiscales (beneficio contable pero no es dinero real que entra en caja).

          Han credido con las compras de Eroski y El árbol más de lo que podían y ha aumentado deuda (no es alarmante, ni muy alta, pero mucho más de la que teneían). Por eso en 2016 estamos revisando que la caja vuelva su normalidad y permita reducir deuda, algo que el los primeros trimestres ya se estaba produciendo, a ver que nos cuentan en la presentación de resultados.

          Pienso que va a ser otra oportunidad porque este problema parece puntual de la digestión de las compras que hizo en 2015, no estructural. Si no recuerdo mal, Latam tuvo también resultados pobres por cambio, pero en moneda local no iba mal. Todo esto normalmente es puntual y no estructural.

          Un saludo

  5. Hola,

    No conocía la lista de los “Nobles” del dividendo, no sabia que hubiera tantas empresas que hubieran incrementado o mantenido el dividendo en 15 años en España. Tu lista me parece la más completa y documentada de las que he visto, por que no se la envías al de la lista de UK para que la incluya en su web? Hay de unos cuantos países.

    Un saludo

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