Resumen Resultados 2016 (BME-AMS-HCN)

Aunque ya llevamos unos cuantos, todavía nos quedan resultados que revisar y analizar para ver que tal se están comportando las empresas que seguimos, revisar su valoración aproximada (una idea de zonas interesantes de entrada), cuales son las más interesantes, etc.

En esta ocasión vamos a hablar de una de las clásicas del dividendo español: BME, una compañía española que se está comiendo el mundo en su sector: Amadeus y uno de los REITs que más me gustan del sector sanitario en USA: WellTower 

  • BME es una de las clásicas del dividendo español por su elevada rentabilidad, más que por la solidez o el crecimiento de su dividendo. Como muchas empresas españolas, reparte un elevado porcentaje de su caja, lo que hace que su dividendo oscile al son de sus beneficios.
  • En 2016 presentan resultados con caídas respecto al año anterior, debido a la caída de volumen en las negociaciones de Renta Variable (a pesar de los esfuerzos por parte de BME, sigue siendo del orden del 45% de su negocio), que es una variable con un comportamiento bastante cíclico. Este volumen en 2016 ha mostrado un descenso del -32,2% (nivel más bajo desde 2005 y aún más bajo que en 2012)
  • Los ingresos se reducen un 6,6% hasta los 323,69M€, el EBITDA un -11,8% hasta los 216,08M€ y los beneficios netos caen un 7,6% hasta los 160,3M€ (supone un BPA de 1,917€ y un pay-out del 94%).
  • Las unidades de negocio de RV y derivados caen sobre el 10% en ingresos, la que peor se comporta es la de liquidación y registro con una caída del 15% y las mejores son Clearing (+34%) e Información (+19%), que además se van a fusionar en 2017.
  • BME sigue teniendo un retorno brutal, un ROE del 37,5% (muy por encima de la media del sector, aunque menor que en 2015). La eficiencia sigue siendo muy alta 33,2% (aunque también se reduce ligeramente desde el valor de 2015). Esto es debido a unos mayores costes operativos en 2016 (+5,8%).
  • BME no tiene deuda, sino que tiene en caja unos 224M€ que de vez en cuando utiliza para complementar el dividendo (crece ligeramente). Es una cantidad bastante sustancial para BME, pero tampoco permite hacer grandes inversiones (nunca las ha hecho)
  •  Una de las amenazas que tiene BME es que las plataformas alternativas continúen ganando cuota de mercado y esto acentúe más todavía la caída de volumen.
    • En 2016 los datos parecen mostrar cierta estabilización en este punto, BATS ha conseguido una cifra ligeramente por encima del 23%, frente al 21,9% de 2015.
    • No hay que descartar que este fenómeno siga creciendo con el tiempo, en otros países, las plataformas alternativas han llegado a cuotas cercanas al 40%.
  • Previsiones 2017
    • En 2017 se ha empezado enero y febrero con nuevas caídas de volúmenes negociados respecto al año anterior (24,2% de caída). Sin embargo, el total de enero-febrero está sólo un 6,6% por debajo del volumen medio mensual de 2016, lo que parece indicar que tiende a recuperarse y se espera que el volumen de 2017 sea muy parecido al de 2016 (enero y febrero de 2016 todavía tenían volúmenes altos y la mayor parte de la caída se produjo en meses posteriores).
    • La competencia parece estar en cifras de cuota de mercado parecidas a 2016 (23,2%).
    • El dividendo a repartir con cargo a 2016 se complementa con un último pago de 0,8€ en 2017, que lo deja en un total de 1,8€, con un pay-out sobre beneficios del 93,9% y del 85% del FCF.
  • Conclusiones
    • BME es una de las acciones españolas típicas de las carteras de dividendos en España, aunque en los últimos años ha tenido algunos recortes de dividendo (los años de caída fuerte de volúmenes).
    • Me parece una gran empresa, en mi cartera está presente, con altos retornos y muy poco Capex para seguir funcionando, pero hay que ser consciente de estas posibles variaciones del dividendo con la evolución del negocio.
  • Revisión Objetivos
    • Actualizamos la valoración de la compañía utilizando los resultados presentados en 2016. En Junio, habíamos hecho una primera aproximación, pero mucho más conservadora y estimando una caída de BPA del 15% (1,75€). Dado que cada varios años solemos tener caídas de volúmenes, sería exigente en precios y aprovecharía esta oportunidades.
    • Utilizando el PER medio de los últimos 10-11 años (14,2) y el BPA de 2016 (1,917€) nos lleva a un valor razonable de 27,2€
    • OBJ1 Primer soporte importante con cierto margen sobre precio razonable es la zona de 23,5€-24€. Es donde ha parado las caídas (salvo cosas puntuales como Brexit) desde 2014.
    • OBJ2 Lo situaría en el siguiente soporte importante, la zona de los 21€-21,5€.

  • Compañía española líder mundial en su sector. Es de las que año tras año siguen aumentando los números de forma incansable y no se sabe donde estará su límite.
  • En 2016 ha tenido un gran año y sus cifras son espectaculares: Ventas que suben un 14,3% a 4.472,8M€, el EBITDA un 16% a 1.700,1M€ y los beneficios 826,4M€ un +20,5% (ajustados 911M€ un +21,2%). Esto supone un BPA de 1,89€ y un pay-out del 50%.
  • En el área de Distribución, las reservas a través de su plataforma crecen un 5% (fundamentalmente en la parte de reservas aéreas) hasta las 595,3M (incrementando también el ingreso medio por cada reserva a 4,3€). En el área de Soluciones IT, los pasajeros embarcados con sus sistemas crecen un 85% hasta los 1382,5M en gran medida por la inclusión de la parte de Navitaire (consolidado desde enero 2016). El número de pasajeros embarcados con su sistema sistema original (Altea), crece un 12,2% (no sólo crece por la compra).
  • La caja del negocio se comporta muy bien, a pesar de un Capex que se incrementa hasta los 595M€, el Free Cash Flow sube un 23% hasta los 811M€ (cubre sin problemas los 340M€ destinados este año al pago de dividendo).
  • La deuda crece hasta 1.957,5M€, fundamentalmente por la financiación de la adquisición de Navitaire. El ratio Deuda/EBITDA se encuentra en niveles muy razonables (1,14), aumentando ligeramente desde los 1,09 de 2015.
  • Previsiones 2017
    • Tanto en ventas como EBITDA, esperan crecimiento a dígito simple medio-alto.
    • También esperan un crecimiento significativo del Free Cash Flow hasta 850M€-900M€
    • Objetivo de Deuda/EBITDA: entre 1,0x y 1,5x (o hay una adquisición o probablemente esté por debajo de estas cifras).
    • Se ha propuesto un segundo pago a cuenta de 2016 de 0,54€ para Julio, que se suma al realizado en Febrero de 0,4€ para totalizar los 0,94€.
  • Conclusiones
    • Poco que añadir, los nubarrones que se mostraban hace un tiempo en relación a los posibles efectos de la venta de billetes y reservas de forma directa por Lufthansa están completamente despejados y siguen aumentando ingresos y beneficios a buen ritmo.
    • El típico pero de estas compañías suele ser el que la rentabilidad es baja (ahora mismo nos da poco más del 2% de rentabilidad por dividendo), por lo que hay que aprovechar los momentos de debilidad general de los mercados o aquellos momentos en los que surgen dudas sobre los crecimientos futuros de la compañía y comprar con un poco de rentabilidad extra.
  • Revisión Objetivos
    • Revisamos la estimación de valor razonable con los resultados de 2016. El PER medio de los últimos 7 años es de 17,5 (desde su salida a bolsa en 2011) y de los últimos 5 años, de 20.
    • OBJ1 A pesar de su fuerte crecimiento, el PER más alto que me parece razonable pagar es de 20, lo que nos da un precio de 37,8€. Fijaría la zona de OBJ1 en el soporte cercano de los 36,75€, pero sólo para una primera compra, no acumularía excesivamente ni completaría la posición a este precio.
    • OBJ2 Si tomamos el PER medio de sus 7 años cotizando, obtenemos un precio de unos 33€. Situaría la zona de OBJ2 en el soporte de los 34€-34,5€. Creo que en esta zona tenemos un PER con algo más de margen de seguridad si la compañía reduce su crecimiento (antes o después suelen hacerlo)

  • WellTower es uno de los REITs más importantes de USA (entre los 5 primeros por capitalización, el mayor de los sanitarios). La verdad es que este sector y las farmas, los veo como muy interesantes a largo plazo, la esperanza de vida se alarga, la edad media de la población aumenta y también la preocupación por la salud, así que, aparte de los vaivenes de corto plazo que pueda sufrir veo muy interesante una parte de la cartera con un grupito de los más destacados.
  • Nos vamos a centrar revisar las magnitudes más interesantes para un inversor en dividendos. En 2016 ha generado un FFO de 4,55$ (incremento del 4% desde 4,38$ de 2015 y un pay-out del 76%) y un FAD de 4,08$ (incremento del 6% desde los 3,85$ de 2015 y un pay-out del 85%). El FFO según la definición NAREIT (la más extendida) fue de 4,39$.
  • HCN no va a estar muy afectada por los posibles cambios en los programas estatales MediCare o MedicAid, ya que tiene un 93% de los ingresos provenientes de servicios de pago privados (sin reembolso por parte del gobierno). En 2016 se acordó la venta de una gran parte de los inmuebles que podrían estar afectados por este tipo de incertidumbres, lo que también va a afectar a corto plazo en los resultados, ya que en 2017 ya no aportarán ingresos y se debe notar en el FFO.
  • La diversificación en inquilinos es bastante aceptable. El mayor inquilino actualmente es “Sunrise” con el 15% de los ingresos, “Brookdale” con el 7,7% y “Genesis” con el 7%. Los cinco mayores suponen un 40,4% de los ingresos.
  •     La deuda está en niveles razonables para este tipo de compañías (de las más bajas, Deuda/EBITDA en 5,4) y la compañía, este año ha recibido una mejora del rating hasta  Baa1 por parte de Moody’s y BBB+ por parte de S&P (Fitch ya tenía un rating BBB+).
  • Previsiones 2017
    • El dividendo de 2017 se  ha incrementado a 0,87$ desde 0,86$ trimestre (un 1,1% algo decepcionante para la evolución habitual del dividendo de esta compañía, pero creo que influido por la previsión de FFO para 2017).
    • Se espera un crecimiento del beneficio operativo en instalaciones comparables (sin tener en cuenta nuevas inversiones o posibles desinversiones), del 2-3% (Same Store Net Operating Income).
    • La previsión de FFO para 2017 es pobre, de 4,15$ a 4,25$ (4,12$-4,22$ según NAREIT), es decir, una disminución incluso en el escenario más optimista.
  • Conclusiones
    • Este es uno de mis REITs favoritos del sector (VTR y HCN, con OHI detrás pero con una rentabilidad muy interesante), lo tengo en el punto de mira para ver si da oportunidades. A ver si las subidas de tipos este año o cualquier recorte generalizado nos ayuda.
    • WellTower creo ha tenido un buen año en resultados, pero como la mayoría del sector, está dando objetivos para 2017 muy bajos (aparte de que pueda perder algo de FFO por la venta de algunos activos, el resto tampoco sube ingresos con fuerza).
    • Existe algo de incertidumbre sobre el sector con los posibles cambios en el programa Medicare (y todo lo que pueda cambiar Trump en sanidad), aunque HCN reconoce que la mayor parte de sus ingresos vienen del “private pay”.
    • En este tipo de compañías debemos ser conservadores a la hora de la entrada, la incertidumbe y el riesgo suelen dar oportunidades si se es paciente (no es que sea una empresa de riesgo, pero no es KO, PEP, MMM, JNJ o PG)
  • Revisión Objetivos
    • Vamos a tratar de establecer una valoración razonable para Welltower y que a partir de ella podamos definir algunos precios objetivos de compra interesantes.
    • Como en Ventas, un PER 15 (Price/FFO) me parece un valor razonable (conservador) para un REIT de calidad, lo que nos daría un precio razonable de entre 63$ (FFO 4,2$ previsto 2017) y 67,5$ (FFO de 2016).
    • Los objetivos de compra, los establecería en los soportes más importantes que se encuentren por debajo de estos valores razonables, OBJ1 en 60,75$ y OBJ2 en 55,75$.
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6 thoughts on “Resumen Resultados 2016 (BME-AMS-HCN)”

  1. Una vez mas muchas gracias por tus excelentes análisis y comentarios, pero con el Ibex en 10000 los precios en general se han pasado varios pueblos y en otros casos varias cotizadas han recortado dividendos, por lo que habrá que esperar pacientemente a que se produzca un recorte de cierto calado para incrementar posiciones en busca de ratios razonables.
    No se si estarás de acuerdo.

    1. Hola Vicente,

      Cuando los índices suben, por definición, la media de las empresas cotizan más altas y hay menos empresas a precios interesantes, pero con paciencia y mirando en muchos sitios se encuentran cosas interesantes. Ahora mismo en USA Compass Min. está a precio de hacer una compra y con pinta de querer darnos buenas oportunidades . . .

      Un saludo

      PD. Aparte de BME ¿Que otras han recortado dividendo? Ahora mismo no caigo.

    1. Hola Oscar,

      Lo mismo que cuando cotizaba a 40€ . . . tuve incluso algún correo con tono desagradable diciéndome que mis precios objetivos eran de risa y vivía en una realidad paralela. Ahora mismo parece difícil, y si todo va como es previsible, tardará un tiempo en volver a precios interesantes, pero es cíclica y antes o después tendrá un mal año.

      Un saludo

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