Resumen Resultados 4T 2015 (FER-ELE-ENO)

Finalizo el capítulo de revisión de resúmenes con algunas peticiones: Ferrovial, Elecnor y Endesa. Si no he contado mal, van a ser 29 empresas a las que les hemos dado un repaso tras su presentación de resultados del 4T de 2015 (alguna más está analizada hace pocas semanas y no he revisado sus resultados) y hemos dejada actualizada su información en el “Punto de Mira”.

Ahora retomaré los análisis que tengo pendiente de algunas empresas USA y UK para incluirlas en la lista de empresas seguidas con detalle, de algunas ya he mirado algunas cosillas, de otras sólo he visto referencias con buena pinta . . . . . . 

Ferrovial Logo

  • Una de las empresas de moda del Ibex durante 2015, con una revalorización muy importante en el año.
  • Resultados buenos, incremento en ventas del 10% (9.701M€), pero sólo del 4,5% en EBITDA (1.207M€) o EBIT (770M€), lo que significa que se reduce el margen. El beneficio neto crece de forma importante, un 79% (720M€), pero fundamentalmente debido a extraordinarios.
  • Pendiente de la posible ampliación de Heathrow, que le puede beneficiar por su parte en HAH o incluso por realizar alguna parte de la infraestructura. Independientemente de esto, mantiene una buena cartera de proyectos (Construction order book +7,9% y Service order book +1,9%)
  • Dividendo. Aumenta el dividendo en un 4,5% en 2015 respecto a 2016, del orden del aumento de su negocio recurrente (EBITDA), lo que me parece razonable. No esperaría mucho más en los próximos años (media del 4%-5%), de hecho en 2016 propone repartir 0,719€ por acción (0,311€+0,408€) en lugar de los 0,702€ repartidos en 2015 (un +2,5%).
  • La caja de 2015 (Operating CF 889M€), no cubre totalmente inversiones y dividendo, pero si da para cubrir intereses, impuestos, dividendo y una parte de las inversiones (otra parte se financia con deuda). Ya hemos comentado que en este tipo de compañías me parece aceptable si se cumplen los 3 requisitos:
    • Deuda sólo para financiar crecimiento (OK), un ROCE holgadamente por encima del coste de la deuda y una deuda contenida (ahora tiene un ratio mucho más razonable).
  • Deuda. La deuda neta desciende un -27% hasta 4.542M€ (ratio deuda/EBITDA 3,7 lo que me parece mucho más compensado de lo que llevaba), sobre todo tras la desconsolidación de la deuda de la R4 y la AP36, la reclasificación de las autopistas irlandesas (M3 y M4) y la Chicago Skyway. Esto compensa el efecto negativo del cambio y el aumento de las inversiones (556M€).
  • La compañía ha aprovechado las buenas condiciones del mercado durante el periodo para bajar su coste de financiación y alargar los vencimientos con distintas emisiones.
  • Rating por S&P en BBB con perspectiva estable. En julio de 2015, Fitch afirmó el rating de Ferrovial en BBB con perspectiva estable.
  • Conclusión. Me gusta mucho más ahora mismo con otro nivel de deuda (deuda/Ebitda 3,7), mucho más conservador. Era de esperar que la compañía aprovechase el momento para desinvertir y rotar algunos activos, reduciendo el nivel de deuda.
  • El BPA de 2015 es de 0,98€, pero con una buena parte de extraordinarios. Mantengo las zonas de entrada definidas

Elecnor logo

  • Empresa dedicada a la ingeniería y construcción de infraestructuras y también promotor e inversor en plantas renovables (eólica y fotovoltaica). Es una empresa relativamente pequeña, pero veo que muy del agrado de los inversores. Como indicación, se puede encontrar en las carteras de gestoras value como Bestinver y de AzValor.
  • Parece que la recuperación en las cifras, tras la caída de 2013, es evidente este año, mejoras en ventas un 9,1% hasta 1.881M€ (desde 1.723M€), ligera reducción del EBITDA a 224M€ (desde 228M€) e interesante incremento del beneficio +12,2% a 65,6M€ (desde 58,5M€) .
  • Cartera de proyectos creciente +3,5% en algo más de 2.500M€, el 85% fuera de España (sus ventas ya están un 55% fuera de España)
  • Dividendo. Reparte un dividendo de 0,25€/acción, 0,05€ en Enero y otros 0,20€ en Junio, lo que supone un modesto 3,5% a los precios actuales
  • Deuda. Este es uno de los puntos a revisar con más cuidado ya que por el tipo de negocio desarrollado por la compañía tiene una importante “deuda sin recurso” (project finance) además de la deuda corporativa (normalmente, los proyectos de plantas renovables se financian con una parte importante de deuda)
  • La deuda financiera neta de la compañía se reduce de 348M€ a 280M€ a cierre de 2015, lo que supone un ratio Deuda/Ebitda 2,2 (desde el 2,56 de 2014). Para calcular este ratio, en el Ebitda se elimina la parte proveniente de proyectos con deuda asociada (queda en 113M€) ya que esa deuda no se considera en este ratio.
  • Aparte de la deuda corporativa, existe una cantidad importante de 919M€ en deuda asociada a proyectos (instalaciones renovables). No soy un fan de “despreciar” este tipo de deuda por que sea sin recurso, cuando las cosas se ponen feas, a los acreedores les da lo mismo (siendo otro nivel y sin tener nada que ver, Abengoa también se escudaba en que gran parte de su deuda era sin recurso y asociada a proyectos). A vigilar, aunque veo bajo riesgo, es complicado que en los próximos años se vuelvan a reducir las primas (no hace mucho leí que la mitad de los parques eólicos de España ya no cobran primas tras la reforma).
  • Conclusión. No es una empresa que me atraiga especialmente para nuestra estrategia de inversión en dividendos, es un buen negocio, pero la parte de infraestructuras es bastante cíclica y las renovables han sufrido en los últimos años, no parece tan estable como debiera (la verdad es que la construcción no es de mis favoritas, aunque tiene sus fans). La veo más como una buena opción value, si se confirma la mejora de resultados, en unos años es muy probable que cotice a otros valores.
  • Actualmente creo que cotiza con descuento, un PER 10 me parece un valor interesante (zona de 7,5€) y con algo más de descuento en 6,25€ una buena oportunidad.

Endesa Logo

  • Endesa no es de mis favoritas para la estrategia de inversión en dividendos como una “Utility” tradicional, sobre todo tras la compra por parte de Enel, que ahora hace y deshace a su gusto, pensando en el bien propio y no en el de Endesa ni sus minoritarios.
  • Recopilo un poco la historia de porque no me atrae esta compañía:
    • Empezó en verano de 2014, con la compra “gratis” por parte de Enel de los activos de Endesa en Latam (la joya de Endesa). La operación fue la siguiente: Enel compra os activos de Latam a Endesa a buen precio (unos 8.000M€), pero como Enel tiene una deuda considerable y no puede pagar esa cantidad, inmediatamente Endesa reparte un dividendo con los ingresos de esa operación (8.000M€). Resultado: Los activos interesantes se los queda Enel y de lo pagado, el 92% de vuelta a Enel en forma de dividendo, con lo cual Endesa se queda sin la pasta y sin los activos.
    • Además, ese mismo año se les ocurre ir un paso más allá. Como la eléctrica italiana estaba bastante endeudada, no podía financiarse cómodamente y en los últimos años tenía amenazas por parte de las agencias de rating (en parte debido a la compra de Endesa), tuvo que sacar recursos de donde pudo, y donde mejor que en la joya que tenía en Endesa (una utility sin deuda . . .).
    • Endesa pide un crédito a la financiera de Enel para dar un nuevo dividendo (5.000M€), si, como lo has leído, para dar un dividendo. Endesa (que no tenía deuda) se queda con la deuda del crédito (5.000M€), Enel como accionista con más del 90%, recibe de vuelta el dinero en forma de jugoso dividendo para reducir algo su deuda y además se embolsa el rendimiento del crédito por su financiera. No me digáis que no está bien pensado . . .
    • ¿Queda algo más? Si, por supuesto. Ahora que ya he exprimido bastante Endesa “voy a darle más liquidez al valor”, y para ello organizan una OPV para vender una parte del negocio (“exprimido”). Vamos que se quitan una parte de encima para sacar algo más de efectivo y mientras yo sigo controlándola.
    • Pues quieren que les diga que no haya dicho ya de esta operación, por mucho que me vendan lo interesante de esta “nueva” Endesa (“que apuesta por España y que no va a gastar recursos en otros mercados”, claro no le queda otra), lo que ha hecho Enel es sacarle todo el jugo y luego soltar lastre con la OPV.
  • Con estos antecedentes, creo que Endesa simplemente invertirá lo necesario en mantener su negocio y el resto de caja se repartirá en dividendos para satisfacer a su matriz (alcanzando pay-outs muy altos, ya han dicho que el 100%) .
  • No es la eléctrica que más me gusta, pero será una generadora de caja y dividendos. Nada que ver con la joya que era hace unos años, pero si podemos verla como otro tipo de compañía: crecimiento mínimo pero negocio estable y dividendo atractivo.
  • ¿Es una mala empresa? No, no tiene porque ser una mala empresa, de hecho está funcionando muy bien y sus resultados han sido mejor de lo que se esperaba, pero Enel ya ha demostrado que va a hacer lo que le convenga sin pensar en nadie más y por eso no me gusta.
  • En 2015 presenta buenos resultados, aunque los ingresos caen un 6% hasta 20.299M€ y el EBITDA prácticamente estable 3.039M€ (-2%), hay un significativo incremento del beneficio neto (ordinario, sin tener en cuenta las plusvalías de la venta de Latam en 2014) hasta los 1.090M€ (+16%).
  • La mejora del beneficio neto se apoya en una importante reducción de costes fijos (-6%) lo que mejora la eficiencia y sobre todo en la reducción de las amortizaciones (alargamiento de la vida útil de las centrales nucleares y de ciclo combinado).
  • El EBITDA viene en un 65% de negocios regulados (distribución y generación extrapeninsular) lo que da estabilidad y solidez a los ingresos.
  • Dividendo. Propuesta de repartir el 100% de pay-out durante los próximos años, es decir todo el beneficio por acción. Por esto se propone un dividendo de 1,026€ por acción con cargo a 2015, un 35% mayor que el de 2014 (ordinario 0,76€ acción, sin tener en cuenta los dos extraordinarios mencionados arriba). Como ya se ha repartido 0,4€ en Enero 2016 a cuenta, se repartirán 0,626€ en Julio de 2016.
  • Viendo los flujos de caja, este año 2015 el flujo de caja operativo ha sido de 2.656M€, con un Capex de unos 786M€ y un dividendo ordinario de 805M€. Esto nos enseña que la caja ha dado para mantener el negocio (Capex), repartir el dividendo y deja unos 1.000M€ para reducir la deuda.
  • Deuda. Como Endesa era una joya casi sin deuda, a pesar del lote de 5.000M€ endosado por Enel, la deuda no es preocupante. La caja generada permite reducir deuda desde 5400M€ en 2014 a 4.323M€ en 2015. El ratio Deuda/EBITDA es bajo 1,42 y bajando desde 1,75 en 2014 debido a la reducción de deuda antes mencionada.
  • La empresa indica que su “óptimo” se encuentra entre 2-2,5 y que en caso de no encontrar oportunidades de inversión, en 2017 podría repartir otro dividendo extraordinario . . . . . ¿otro más?
  • Conclusión. Si buscamos una empresa con un negocio estable y que se exprima al máximo para sacarle dividendos (pero probablemente de crecimiento mínimo), esta puede ser una opción.
  • Últimamente cotiza a un PER alto para una “utility”, no entraría por encima de 15,5€ donde tiene un soporte y el PER es cercano a 15. Me gustaría más en la zona de 13€, con un PER más cercano al medio de una eléctrica (13).
/*Añadido para comentarios*/

10 thoughts on “Resumen Resultados 4T 2015 (FER-ELE-ENO)”

  1. Muy buen artículo, como siempre. Menudo tute de repasos te has pegado estos meses.
    Ahora siendo un pelín egoísta, estoy deseando que empieces con USA y UK.
    Eres un crack.
    Muchísimas gracias por todo tu esfuerzo.

    Con respecto a las 3 mencionadas. Creo que sólo me fijaría en Ferrovial (que si mal no recuerdo, no ha entrado en precios de compra durante este tiempo), ya que las otras dos, aunque parecen interesantes y puedan tener recorrido, tienen puntos bastante negativos y que habría que ir controlando todo el tiempo.

    Muchas gracias otra vez por todo tu esfuerzo.
    ¿Que haríamos algunos sin ti? Jejejejej

    Un abrazo y buen finde semana

    Mr J

    1. Hola Mr J,

      Gracias por tus palabras. Ninguna es de mis favoritas, pero en el caso de Endesa y Ferrovial son cuestiones de gusto personal, ambas serían válidas para nuestra estrategia (les veo alguna pega y por eso prefiero otras simplemente).

      Te agradezco el comentario, pero creo que afortunadamente tenemos ahora mismo una oferta increíble de blogs sobre inversión en dividendos/independencia financiera en España que permite tener información variada y muy válida, cada uno aporta en unos temas.

      Un saludo

  2. Hola IeD,

    Gran repaso! Siempre con tu buena puntería para los hechos relevantes. Elecnor tengo que echarle un repaso a fondo uno de estos días, no pinta mal. Ferrovial y Endesa para mi va a ser que no, de las constructoras no me fío mucho, la otra está “intervenida”. Ambas las veo caras.

    Salu2 Cordiales

    1. Hola Josep,

      Elecnor la veo bastante irregular, pero nunca la he mirado con detalle. Si que creo que está infravalorada, si el negocio va medianamente bien en los próximos años, un PER<10 es un regalo y eso es lo que creo que han visto en Bestinver y Azvalor.

      Ferrovial ha cambiado mucho la parte de deuda este año, eso me ha gustado, pero la veo cara, no tan cara como estaba hace unos meses (PER 25-26), pero sigue cara.

      Endesa está intervenida como dices, la van a exprimir a tope, al que le valga con ese condicionante es válida, pero ahora mismo está muy cara comprada a Gas o Iberdrola.

      Un saludo

  3. Endesa es un claro ejemplo de incompetencia política, por no dejar la fusión con gas natural, se prefiero regalarla a los italianos, alguien se imagina lo mismo al revés? imposible

    Ferrovial es una muy buena empresa, ahora mismo cara. Elecnor tengo pendiente analizarla más en detalle, pero que azvalor esté dentro siempre es un plus

    un abrazo

    1. Hola Finanzasmania,

      Lo de Endesa fue un sainete político difícilmente explicable fuera de España, primero un intento de regalo a Gas Natural para sostener ciertas alianzas y por la otra parte se prefiere trocear y deshacer para evitar que se la quede Gas Natural . . . cuando los políticos se meten a hacer y deshacer en las empresas acaban con estas cosas inexplicables.

      Un saludo

  4. Eres un crack, muy buenos análisis de los resultados, habrán muchos blogs de bolsa y B&H, pero que tengan la buena calidad de éste, se pueden contar cono los dedos de una mano.
    Lo de ENDESA tal y como perfectamente lo has explicado es de “traca”, no me fío ni un pelo de estos italianos, ya se les ha visto el plumero y no creo que busquen el beneficio del pequeño accionista, veremos como termina la cosa.

    1 saludo

    1. Hola Socrático,

      Mucas gracias por tus palabras, como he dicho antes, tenemos la suerte de contar con muchos y variados blogs, muchos de calidad y cada uno aporta lo suyo, por lo que valoro mucho tu comentario.

      Un saludo

    1. Hola Farmaceútico,

      Pues entre ambas creo que es más estable Ferrovial por la parte de concesiones, pero también esta más cara, ACS ha dado oportunidad estos últimos meses para pillarla a buen precio.

      Un saludo

Deja un comentario

Tu dirección de correo electrónico no será publicada. Los campos obligatorios están marcados con *